專注于BOPP電工膜生產(chǎn)、研發(fā)與銷售的泉州嘉德利電子材料股份公司(下稱“嘉德利”)，計劃在上交所主板上市，日前，其回復了交易所的第一輪問詢。

此次IPO，嘉德利擬募集資金7.25億元，其中5.25億元擬投入新建嘉德利廈門新材料生產(chǎn)基地(一期)項目，另外2億元補充流動資金。

值得一提的是，在嘉德利招股書披露前僅5個月，其引入4名股東，且實控人與該4名股東簽訂了對賭協(xié)議，雖然對賭協(xié)議在IPO前已經(jīng)清理，但附“可恢復條件”。此外，嘉德利披露的對一客戶的賬面應(yīng)收賬款與客戶披露相關(guān)數(shù)據(jù)“打架”，也引人關(guān)注。

IPO前引入多名增資股東

嘉德利自2002年5月成立以來，專注于BOPP電工膜【一種通過雙向拉伸工藝制成的聚丙烯基絕緣介質(zhì)材料，材料主要應(yīng)用于薄膜電容器用聚丙烯薄膜(電容膜)及復合銅箔基膜(應(yīng)用于動力電池與儲能電池)】等領(lǐng)域。

公司主要產(chǎn)品為1.9μm超薄膜、125°C超耐溫膜、900V超薄膜和2000V特種脈沖薄膜等。

經(jīng)過多年發(fā)展，嘉德利在電容膜領(lǐng)域確立了顯著的市場地位，根據(jù)中國電子元件行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2024年公司在電容器用聚丙烯薄膜領(lǐng)域的銷售額位列全球第二、國內(nèi)第一，全球與國內(nèi)市場占有率分別達到11.7%和16.4%。

目前，法拉電子(600563)、鷹峰電子(874717)、TDK、KEMET等均已成為嘉德利穩(wěn)定客戶。

2022—2024年以及2025年上半年，公司營業(yè)收入分別為55001.82萬元、52812.77萬元、73382.00萬元和36749.92萬元;對應(yīng)的凈利潤分別為19234.80萬元、14078.81萬元、23791.94萬元和12492.47萬元。

在公司營收和凈利潤飛速增長時期，2025年6月，嘉德利進行了一次增資擴股，這是公司成為股份制企業(yè)以后的首次增資。

公司股東會決議將注冊資本由原來的39618.00萬元增加至41316.7540萬元，新增1698.7540萬元。

此次增資價格為每股8.83元，共有4家機構(gòu)投資者入股——福創(chuàng)投以貨幣出資7000.00萬元，交控金石出資3000.00萬元，金圓展鴻出資3000.00萬元，招商文旅出資2000.00萬元。

以此次增資價格計算，嘉德利的投后估值已超過35億元。

令人關(guān)注的是，完成此次增資僅約5個月后，嘉德利于2025年11月正式遞交了IPO申請。

根據(jù)A股IPO監(jiān)管指引，申報前12個月內(nèi)新增股東會受到特別關(guān)注，并需滿足嚴格的信息披露、穿透核查及股份鎖定等要求。在申報前夕引入外部股東的行為，在資本市場中被稱為“突擊”入股 。

對于在IPO“臨門一腳”前進行增資的原因及定價依據(jù)，嘉德利稱：“主要因公司七、八號產(chǎn)線建設(shè)投資較大，公司報告期人員、業(yè)務(wù)規(guī)模也增長較多，日常運營與擴產(chǎn)均存在階段性的資金需求，同時引進專業(yè)機構(gòu)投資者可以改善股份公司治理結(jié)構(gòu)，公司選擇股權(quán)融資的方式引入外部股東，新增股東也看好發(fā)行人所處行業(yè)及發(fā)行人的發(fā)展前景。本次增資價格為8.83元/股，定價依據(jù)系參考資產(chǎn)評估結(jié)果，結(jié)合公司2024年度經(jīng)營業(yè)績、所在行業(yè)市盈率及未來發(fā)展前景后由各方協(xié)商確定。”

只是，如此臨近申報時點的入股，難免讓人產(chǎn)生新增股東是否“搭便車”式投資的疑慮。

新增股東對賭協(xié)議“附可恢復條款”

值得一提的是，在“突擊”入股的同時，4名新進股東與公司實控人簽訂了包含“對賭條款”的協(xié)議，協(xié)議約定了股份回購、優(yōu)先購買權(quán)和隨售權(quán)、反稀釋條款、優(yōu)先清算權(quán)、最優(yōu)惠條款等多項特殊權(quán)利。

最為關(guān)鍵的是上述協(xié)議中甚至約定了對賭條款的終止與恢復機制。

比如，相關(guān)股份回購條款明確：若公司未在2028年12月31日前實現(xiàn)首次公開發(fā)行股票并上市，投資方有權(quán)要求公司回購股份。

這一設(shè)計被業(yè)界稱為“附條件終止并恢復”條款。表面上看，它滿足了監(jiān)管對于擬上市公司需在申報前“清理對賭協(xié)議”的要求;實質(zhì)上，它為新股東提供了投資風險的核心保障。其巧妙之處在于既滿足了形式合規(guī)，又為投資方保留了實質(zhì)保護。

不過，上述對賭條款的簽訂與終止引發(fā)的疑問是：

一、招股書顯示，福創(chuàng)投、交控金石等4名機構(gòu)股東于2025年6月通過增資方式入股。此時距離公司2025年11月遞交IPO申請僅約5個月。公司選擇在申報前夕引入上述外部股東的主要商業(yè)考慮是什么?此次融資對公司沖刺上市的具體戰(zhàn)略意義何在?

二、根據(jù)當前A股IPO監(jiān)管指引，申報前12個月內(nèi)新增股東會被認定為“突擊”入股。公司及中介機構(gòu)是如何評估并確保此次增資擴股完全符合關(guān)于“突擊”入股的信息披露、穿透核查及股份鎖定等監(jiān)管要求?針對這4名新進股東，中介機構(gòu)是否已按監(jiān)管要求完成對其最終出資人的全面穿透核查?能否確認所有最終持有人均不存在不適格股東情形，且入股資金均為自有或合法自籌資金?

三、上述4名機構(gòu)股東“突擊”入股之時，公司實控人與新股東簽署的對賭協(xié)議，包含了股份回購、反稀釋等多項特殊權(quán)利條款，并約定在IPO受理時自動終止，但若上市失敗則自動恢復效力。請問設(shè)計此種“附條件終止并恢復”條款的主要目的是什么?是旨在滿足監(jiān)管“清理對賭”的要求，還是作為平衡新股東投資風險的核心風控措施?

四、對賭協(xié)議中設(shè)定了“2028年12月31日前未成功上市”等多條恢復條件，如果協(xié)議恢復執(zhí)行，是否可能對公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性、控制權(quán)以及持續(xù)經(jīng)營能力產(chǎn)生重大影響?公司是否有相應(yīng)的預案來管理這一風險?

五、此次增資及簽署包含對賭條款的補充協(xié)議，是否均嚴格履行了公司內(nèi)部(包括董事會、股東大會)的審議程序?

應(yīng)收賬款與客戶披露數(shù)據(jù)“不一致”

報告期內(nèi)，嘉德利向前五大客戶的銷售收入占營業(yè)收入的比例分別為61.31%、54.90%、54.46%和60.61%，客戶集中度較高。

招股書顯示，2022—2024年以及2025年上半年，鷹峰電子一直是公司的前五大客戶，公司對其實現(xiàn)銷售收入分別為3719.46萬元、2027.45萬元、4192.51萬元和1674.94萬元。

嘉德利對鷹峰電子的應(yīng)收賬款信披顯示，2022—2024年以及2025年上半年，鷹峰電子始終位列公司應(yīng)收賬款前五名客戶，對應(yīng)的金額分別為529.44萬元、1246.13萬元、3518.21萬元和2910.89萬元。

值得一提的是，2023年，公司對鷹峰電子的銷售金額為2027.45萬元，應(yīng)收賬款余額為1246.13萬元。

然而，鷹峰電子于2025年3月發(fā)布的公開轉(zhuǎn)讓說明書顯示，2023年其前五大應(yīng)付賬款供應(yīng)商中，第五名為昆山達尼思自動化設(shè)備有限公司，應(yīng)付賬款金額僅為362.83萬元。而鷹峰電子當期其他四大應(yīng)付賬款供應(yīng)商分別為廈門市煜培塑膠模具有限公司、寧波金田銅業(yè)(集團)股份有限公司、廈門市松竹精密科技有限公司，以及上海新崛精密五金有限公司。其中，對第一大應(yīng)付賬款供應(yīng)商的應(yīng)付賬款金額為910.75萬元。

在財務(wù)統(tǒng)計上，A企業(yè)對B企業(yè)的應(yīng)收賬款，就是B企業(yè)對A企業(yè)的應(yīng)付賬款。按照嘉德利披露的對鷹峰電子2023年應(yīng)收賬款金額，嘉德利在2023年應(yīng)是鷹峰電子的第一大應(yīng)付賬款對象，但在鷹峰電子的公開轉(zhuǎn)讓說明書中，嘉德利甚至沒有進入前五名。

嘉德利與客戶同一年數(shù)據(jù)源自雙方經(jīng)過審計的正式文件，出現(xiàn)顯著差異究竟是何原因?是會計處理方式不同，還是確認標準不一，抑或雙方對債權(quán)債務(wù)進行了抵銷?嘉德利披露的數(shù)據(jù)是否存在不真實、不準確?

嘉德利是否知悉鷹峰電子在公開文件中未將其列為主要應(yīng)付賬款對象的情況?如何看待這一情況?公司在IPO階段是否曾就往來應(yīng)收應(yīng)付賬款余額與客戶進行過更審慎、嚴謹?shù)膶~確認?

就上述相關(guān)疑問，《大眾證券報》明鏡財經(jīng)工作室記者曾致函并致電嘉德利，截至發(fā)稿未收到公司回復。就公司其他值得注意的情形，本報將繼續(xù)關(guān)注。

記者 王君

鷹峰電子前五名應(yīng)付賬款情況截圖

公司應(yīng)收賬款前五名情況截圖

對賭協(xié)議執(zhí)行及清理情況截圖