近日，擬北交所上市的母嬰連鎖企業成都孕嬰世界股份有限公司(下稱“孕嬰世界”)發布了投資公告，表示為進一步拓展國內市場，將在沈陽、西安設立子公司，主要從事母嬰商品批發銷售。

《大眾證券報》明鏡財經工作室記者注意到，孕嬰世界招股書對前五大客戶中的非關聯方(含比照關聯方，下同)個人客戶并未披露全名，而且其中一名個人大客戶的配偶，曾與公司實控人等共同投資過孕嬰企業。公司實控人與部分大客戶等人士共同投資孕嬰企業的原因，以及實控人與這些合作者究竟有怎樣的關系或交集，不免令人關注。

此外，公司上述個人大客戶及2024年的新晉個人大客戶，可能是孕嬰世界帶店加盟為主的連鎖拓展方式的典型成果，結合近年研發投入占比整體下降且不足0.6%、最近一年研發費用不到440萬元，也令人關注近年成長較迅速的公司創新成色。

招股書模糊披露部分大客戶姓名

孕嬰世界的主業為母嬰商品銷售以及為上游品牌供應商、下游加盟商提供服務。2022—2024年，公司來自加盟商的母嬰商品銷售收入占主營收入比例均超過72%，而公司加盟連鎖拓展方式以帶店加盟為主。

招股書披露的報告期內，2022—2024年前五大客戶中，除了飛鶴乳業，其余均為加盟商客戶。

孕嬰世界招股書披露的加盟商客戶均為個人，但除了實控人家族成員周春利、羅張紅及實控人之子王偉鑒為全名披露，其余姓名均模糊披露——三年里均躋身前五大客戶的王*蓮，最近兩年為前五大客戶的蔡*強，還有2024年新晉大客戶李*。

對比2023年掛牌新三板的孕嬰世界在公轉書及2023年、2024年年報中，對于前五大客戶均全名披露，王*蓮為王玉蓮，蔡*強為蔡富強。

作為母嬰連鎖擬上市企業，孕嬰世界在新三板的信披中披露了大客戶全名，IPO招股書卻采用模糊披露的方式有點令人費解。

北交所也對此表示了關注，譬如要求公司說明是否應當申請信披豁免，豁免披露范圍又是否符合相關規定等。公司對此稱，“針對主要客戶姓名信息，公司已按照信息披露相關要求在《招股說明書》及本次發行上市其他申請文件中進行了補充披露”。

公司還表示，針對公司或公司主要客戶、供應商的商業秘密及商業敏感信息，依據相關規定申請信披豁免，申請豁免披露的信息為公司或公司主要客戶、供應商的商業秘密及商業敏感信息，認定理由及依據充分，符合相關規定，不會對投資者作出價值判斷及投資決策構成重大障礙。

王玉蓮系標桿性加盟商客戶

被招股書模糊披露為王*蓮的王玉蓮，絕非公司一般大客戶。王玉蓮在2022年至2024年始終是公司最大的非關聯方加盟商客戶。公司掛牌新三板的公轉書同樣顯示，王玉蓮也是公司2021年最大的非關聯方加盟商客戶。

2021年，王玉蓮為公司第四大客戶，公司向其銷售1380.72萬元。此次報告期內的2022年，王玉蓮以1332.18萬元繼續位列公司第四大客戶;2023年和2024年，王玉蓮再進一步，躍居公司第二大客戶，銷售金額分別達到1440.86萬元、1570.66萬元。尤其是2024年，王玉蓮已成為公司最大的加盟商客戶。

王玉蓮堪稱孕嬰世界近年成長路上的標桿性加盟商大客戶。2022—2024年，王玉蓮始終是公司為數不多的銷售金額1000萬元以上加盟商客戶之一，例如2022年和2023年公司這樣的大客戶僅有7名。2021年雖然公司沒有相應的統計數據披露，以當年5.66億元營收和對王玉蓮超過1380萬元的銷售金額來看，王玉蓮勢必也是公司屈指可數的頂級大客戶之一。

孕嬰世界對王玉蓮有多次濃墨重彩的宣傳。例如，公司官網2022年2月發布的《孕嬰世界人——與你同在，與未來同行》中，稱王玉蓮2003年成為母嬰人，是“孕嬰世界(新都)總經理”，“現有門店25家店”(見圖一)。

公司官網對王玉蓮更有單獨宣傳文章——2022年1月發布的《本期封面人物|王玉蓮》一文顯示，“作為孕嬰世界新都區域負責人，王玉蓮在母嬰行業已經浮沉了18年了，……就開了第一家店(貓市巷)，而這家二十平米的店裝不下這位野心家的目標。”該文顯示，王玉蓮早“在(20)05年的一場訂貨會結識了江總(即孕嬰世界實控人江大兵)”。

通過企查查查詢的工商信息顯示，王玉蓮任監事的成都市歐力優母嬰用品有限公司成立于2015年9月，位于新都街道貓市巷，唯一股東為曾志，2024年企業年報顯示社保繳納人數為6人。

王玉蓮的合作伙伴曾志，則是15家位于成都市新都區的孕嬰用品相關個體工商戶經營者，例如2016年9月成立的新都區三河玉蓮母嬰用品店、2010年3月成立的新都區第一站母嬰生活館。尤其是2004年11月成立的新都區新都鎮嬰之谷婦嬰百貨店(經營場所在新都街道貓市巷)，與孕嬰世界對王玉蓮的宣傳文章中，顯示其在母嬰行業浮沉18年、開的第一家店在貓市巷基本對應。

實控人聯合王玉蓮配偶等

曾投資設立孕嬰企業

值得一提的是，曾志系王玉蓮的丈夫，且與孕嬰世界實控人江大兵也交集匪淺。

2015年11月，寧波天喜易和投資合伙企業(有限合伙)(下稱“寧波天喜易和”)成立，曾志是13名合伙人之一，出資比例7.24%。

孕嬰世界實控人江大兵不僅也是寧波天喜易和的合伙人，更是執行事務合伙人(即實控人)。而且，寧波天喜易和的合伙人還包括江大兵配偶王瓊(出資比例超過50%)、江大兵之子王偉鑒(出資比例4.29%)。

不止于此，寧波天喜易和的合伙人中，孕嬰世界實控人江大兵的家族成員和孕嬰世界高管親屬赫然在列——江大兵兄弟的子女羅平芳(出資比例為2.81%)，江大兵配偶的兄弟的配偶周燕(出資比例2.80%)，孕嬰世界董事暨總經理唐海斌的姐妹唐雪芹(出資比例1.64%)。三人均是孕嬰世界加盟商客戶。

寧波天喜易和合伙人還有羅邦新、羅金城、余春花、羅舒、朱銀昌和付勇等，這些合伙人全部為母嬰行業從業者。

尤其是主要經營地在四川雅安的朱銀昌，他是孕嬰世界2021年的前五大客戶，銷售金額超過1330萬元，2022年、2024年公司向其銷售金額也超過1000萬元。朱銀昌系公司長期的頂級大客戶之一，譬如2022年與王玉蓮一樣，也是公司銷售金額逾1000萬元的7名加盟商客戶之一。

寧波天喜易和成立后，旋即投資設立了四川天喜易和孕嬰用品有限公司(下稱“四川天喜易和)，寧波天喜易和持股39.98%、江大兵持股14%。江大兵、唐海斌分別擔任四川天喜易和的執行董事、經理。

而江大兵兄弟的子女羅傳平和羅傳玉分別持股5.73%、4.85%的寧波東林永祥投資合伙企業(有限合伙)(2015年11月成立、2020年6月注銷，江大兵為執行事務合伙人)，則持有四川天喜易和25.85%股權。

與江大兵曾有合作的向啟瓊也與江大兵成立寧波天盛萬新投資合伙企業(有限合伙)(江大兵為執行事務合伙人，向啟瓊出資99.99%)并持股14.17%。

此外，唐海斌及孕嬰世界另一位高管杜睿智，與向啟瓊、江大兵共同出資設立的寧波博云長林投資合伙企業(有限合伙)，持有四川天喜易和3%股權。

企查查還顯示，四川天喜易和在2015年成立時獲得過一家私募基金的天使輪投資。

注冊資金1億元的四川天喜易和陸續成立了雅安天喜易和孕嬰用品有限公司等等22家分公司，主要分布在四川，還有寧波、重慶、湖北等地。不過，這家2015年12月成立、經營范圍包括商品批發與零售的企業在2019年6月注銷，一年后，寧波天喜易和也注銷。

那么，孕嬰世界實控人及其配偶、兒子為何與部分大客戶合作投資孕嬰用品企業?公司及實控人與這些大客戶是否存在正常業務往來之外的特殊交集?實控人等與王玉蓮(公司曾披露自然人加盟商客戶系以家庭為單位經營，因此將曾志投資合理視同其配偶王玉蓮投資)、朱銀昌這樣的大客戶共同投資孕嬰用品企業，是否存在對他們的特殊支持、政策乃至利益捆綁、交換?從上述情形來看，公司認為對大客戶的信披真實性、完整性、準確性以及相關交易的公允性能否令外界信服?

快速發展背后的創新成色究竟幾何

2016年12月成立的孕嬰世界，營收從2021年的5.66億元增長到2024年的10.02億元，王玉蓮、朱銀昌這樣的客戶不斷加盟可能功不可沒。

王玉蓮在加盟孕嬰世界前，已多年從事母嬰行業且成效斐然。孕嬰世界上述對王玉蓮的宣傳文章稱(見圖二)，“經過了4年的發展，王玉蓮的生意已經初具規模，2007年決定正式更名為【第一站baby 1st】”。

“一開始我就沖著開很多店去的，我付出了200%的精力收獲了今天的新都第一”。

而“【第一站】的門頭，王玉蓮一直用到了2019年”，她“最終在2020年開始全面更換為孕嬰世界門頭形象”。

孕嬰世界官網2022年對朱銀昌也有專門宣傳文章：“第一家店我還記得是在2007年8月5日，在雅安開起來的，慢慢開起來了，(20)08年開了第二家店”，而“今天在雅安區域，朱銀昌有著41家門店，服務雅安地區10萬+新生家庭，年銷售超千萬，有著漂亮的成績。”同時，孕嬰世界官網另一篇文章中稱朱銀昌為“孕嬰世界(雅安)總經理”(見圖三)。

孕嬰世界稱，公司加盟連鎖拓展方式以帶店加盟為主，帶店加盟指“母嬰門店經營者將其已投入運營的實體門店， 經特許經營授權后加盟，成為加盟商的合作模式。”

“報告期內，公司主要以數智化賦能帶店加盟客戶方式進行加盟連鎖區域及規模的拓展， 新增加盟商多為精選的縣級(區、縣級市)乃至地市級具備行業經驗、資產積累及消費者基礎的母嬰連鎖門店經營者，其在目前激烈的市場競爭環境以及公司數智化創新型母嬰連鎖模式的品牌影響力與賦能效果吸引下，帶店加盟公司。”公司表示，近年來“把握行業整合發展機遇，通過數智化賦能帶店加盟客戶的方式，穩步擴張經營區域，在深耕西南區域的同時，成功開拓華中及華東市場，并積極布局西北等市場，逐步走向全國。”

值得一提的是，招股書披露的2024年的第五大客戶李*為新增大客戶。公司對第一輪問詢的回復中，提及2024年前五大加盟商中，李慧的終端銷售數量高達8.92萬件，結合可見其應為當年第五大客戶李*。

而企查查查詢的工商信息顯示，2011年成立的湖北寶寶康商貿有限公司(下稱“湖北寶寶康”)經營范圍包括母嬰商品，其持股50%股東、法定代表人、執行董事和經理名叫李慧，目前湖北寶寶康的分支機構多達46個。

公開信息顯示，湖北寶寶康早在2016年便曾被稱為湖北最強母嬰連鎖，彼時有30余家門店。

今年2月，黃石市勞動就業管理局官方微信公眾號“黃石就業”發布過“湖北寶寶康商貿(孕嬰世界連鎖)”的招聘信息，稱湖北寶寶康“從事孕嬰童產品銷售和服務”，高峰時有40多家自營門店，目前擁有10余家連鎖門店，“于2023年全線升級(為)孕嬰世界連鎖”。

北交所是服務創新型中小企業主陣地，對創新尤其是科技創新同樣看重。孕嬰世界2021—2024年研發費用分別為268.99萬元、321.86萬元、418.80萬元和438.99萬元，研發投入占比分別為0.46%、0.53%、0.60%和0.44%，研發投入占比始終不超過0.60%且整體下降。

結合王玉蓮、朱銀昌、李慧等大加盟商情況來看，近年成長迅速的背后，公司所稱的數智化創新型母嬰連鎖模式的創新性成色究竟幾何，公司發展是否更多依靠“拉”各地優質母嬰企業加盟，同樣令人關注。

此前，就公司與部分大客戶合作投資設立母嬰相關企業相關疑問，《大眾證券報》明鏡財經工作室記者曾致電并通過電郵致函公司，截至發稿時未收到公司回復。就實控人家族客戶等其它情形，本報將繼續關注。記者 陳剛

圖一：孕嬰世界官網王玉蓮相關文章截圖

圖二：孕嬰世界官網王玉蓮專門文章截圖

圖三：孕嬰世界官網朱銀昌相關文章截圖