以“莫干山”品牌板材聞名的浙江升華云峰新材股份有限公司(以下簡稱“云峰新材”)正在謀求滬市主板IPO，擬募集資金12.49億元，其中近九成資金投向智能化全屋定制家居建設項目。

該項目計劃在浙江德清和山東費縣新建兩大生產(chǎn)基地，新增產(chǎn)能80萬套，接近公司披露的定制家居相關產(chǎn)品產(chǎn)能最高年份的7倍。在定制家居行業(yè)增速放緩、房地產(chǎn)市場行業(yè)環(huán)境變化、公司自身產(chǎn)能利用率持續(xù)下滑的內(nèi)外背景下，這一巨額擴產(chǎn)計劃的必要性與合理性，引發(fā)市場關注。

產(chǎn)能從滿產(chǎn)到三成空置

最新招股書顯示，云峰新材核心募投項目瞄準全屋定制家居領域，該項目建設由兩個子項目組成，其中，浙江德清“年產(chǎn)50萬套智能化全屋定制家居項目”投資金額為7.01億元，山東費縣“年產(chǎn)30萬套智能化全屋定制家居項目”投資金額為4.02億元。

對于核心募投項目的必要性，云峰新材在招股書中稱“對于定制家居行業(yè)巨大的市場規(guī)模和持續(xù)增長的市場需求，公司有必要在現(xiàn)有產(chǎn)能基礎上擴大生產(chǎn)規(guī)模”“公司此次擴產(chǎn)的櫥柜、衣柜、木門等成品定制家居產(chǎn)品均為市場熱銷產(chǎn)品，有利于滿足不斷增長的市場需求”“面對廣闊的市場空間，為搶占更多市場份額，公司有必要新建生產(chǎn)基地擴大產(chǎn)能， 以滿足快速增長的市場需求，釋放定制家居的市場盈利空間”。

公司還稱：“2021年公司定制家居類產(chǎn)品銷售收入為31767.99萬元，2023年增長至39235.11萬元，復合增長率為11.13%。未來隨著公司業(yè)務規(guī)模逐步擴大，產(chǎn)能也將無法滿足不斷增長的訂單需求，需要通過新建廠房來滿足下游客戶需求。”

云峰新材進一步解釋稱：“同時，大宗工程類客戶為保障產(chǎn)品質(zhì)量和供貨能力的穩(wěn)定性，在選擇供應商時往往更加傾向與生產(chǎn)能力強的規(guī)模化企業(yè)合作;因此，為優(yōu)化客戶結構，提升大宗業(yè)務客戶訂單數(shù)量，深度綁定優(yōu)質(zhì)大宗業(yè)務客戶，公司有必要通過新建生產(chǎn)基地，擴大生產(chǎn)能力，滿足其訂單需求。”

根據(jù)招股書，云峰新材的主要產(chǎn)品為人造板、木地板、科技木，以及定制家居的衣柜、櫥柜，其中以“莫干山”品牌為代表的人造板是公司核心產(chǎn)品，報告期內(nèi)營收占比從55%提升到62%以上。

定制家居業(yè)務報告期內(nèi)只占云峰新材營收的11%至15%，整體看占比還存在下滑態(tài)勢。而且，主要產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)還與公司所表述的有點“矛盾”。

公司只披露了人造板、木地板、科技木，以及定制家居業(yè)務核心產(chǎn)品衣柜的產(chǎn)能利用率——衣柜的產(chǎn)能利用率自2021年以來一路下滑，2021—2023年分別為103.10%、82.74%和70.14%，2024年上半年進一步降至67.85%。完整年度里，衣柜產(chǎn)能從2021年的7.92萬套逐年增至2023年的12.32萬套。

產(chǎn)銷率方面，2021年，公司衣柜的產(chǎn)銷率為84.61%，2023年、2024年上半年的產(chǎn)銷率都超過了100%，產(chǎn)銷率提升且出現(xiàn)了產(chǎn)量無法滿足銷量的情況。

不過，2023年產(chǎn)銷率從84.54%躍升至103.99%的背后，可以看到公司衣柜產(chǎn)量從2022年的10.33萬套降至9.34萬套，如若維持2022年的產(chǎn)量水平，那么2023年的產(chǎn)銷率將不足100%。

從完整年度來看，云峰新材2023年定制家居業(yè)務的衣柜、櫥柜銷量分別為9.71萬套、0.50萬套，均是報告期內(nèi)最高，合計逾10萬套。公司募投新建產(chǎn)能為80萬套，意味著擴產(chǎn)規(guī)模相當于2023年銷量的8倍左右，也相當于當年衣柜產(chǎn)能的近7倍(公司未披露櫥柜產(chǎn)能數(shù)據(jù)，櫥柜2023年包括自產(chǎn)及代工的產(chǎn)量為0.23萬套)。

更關鍵的是，云峰新材雖然稱報告期內(nèi)的定制家居產(chǎn)品年均銷售收入復合增長率超過11%，但作為公司傳統(tǒng)產(chǎn)品暨核心產(chǎn)品的人造板，增勢更高，從原有的12.74億元升至20.37億元，報告期內(nèi)累計增幅近60%，年均復合增長率近27%，均遠超定制家居產(chǎn)品的銷售收入增速。

值得一提的是，公司人造板是在定制家居銷售額3倍的高基數(shù)下實現(xiàn)的更高增速。這意味著，云峰新材看好的自家定制家居業(yè)務，過去幾年的營收增速遠遠落后于人造板這一傳統(tǒng)業(yè)務，盡管如此，公司仍準備募投11億元大幅擴產(chǎn)數(shù)倍，這一投資邏輯令人側目。即便考慮未來增長，這一規(guī)模似乎也遠超行業(yè)正常擴張邏輯。

多個同行全屋定制遇“增長瓶頸”

從同行近年業(yè)務狀況來看，云峰新材的擴張邏輯同樣值得關注。

云峰新材宣稱：“對于定制家居行業(yè)巨大的市場規(guī)模和持續(xù)增長的市場需求，公司有必要在現(xiàn)有產(chǎn)能基礎上擴大生產(chǎn)規(guī)模。”

與之形成鮮明對比的是，近年來，可比同行業(yè)上市公司的增長已進入瓶頸期，龍頭企業(yè)普遍面臨營收下滑的壓力。

可比同行業(yè)上市公司中，主營業(yè)務為全屋定制的龍頭企業(yè)索菲亞，其衣柜、櫥柜是定制家具的核心業(yè)務，2021年至2023年的營收增速明顯放緩或整體下滑，衣柜營收增長從23%出頭變?yōu)樵鲩L2.54%;櫥柜營收增長從17%出頭變?yōu)橄禄?.23%;最核心的衣柜業(yè)務2024年上半年營收增幅進一步降至0.84%。

同樣為行業(yè)龍頭企業(yè)的歐派家居，同期整體衣柜、整體櫥柜的營收從大幅增長變?yōu)橄禄?024年上半年降幅進一步擴大至17%左右。

還有上市數(shù)年的尚品宅配，一直以全屋定制為主業(yè)，2021年至2023年，定制家具業(yè)務營收從增長變?yōu)橄禄?1.44億元降至35.13億元;配套家居產(chǎn)品收入則從10.35億元降至7.07億元。2024年上半年，兩塊業(yè)務收入降幅均在15%左右。

與公司一樣做板材起家且知名度更高的兔寶寶，2021年至2023年，整體衣柜收入增幅分別為41.04%、-23.13%，-2.98%，從大幅增長變?yōu)槌掷m(xù)下滑，2024年上半年，這塊業(yè)務同比下滑16.18%。

招股書披露，2021年至2024年上半年，云峰新材定制家居銷售收入分別為3.18億元、3.75億元、3.92億元、1.92億元，完整年度的累計增幅為23.27%，其中2022年增長近18%后，2023年增速陡降至4.5%左右，增長明顯放緩。

下游市場環(huán)境令擴產(chǎn)藏憂

此外，云峰新材在招股書中曾提到深度綁定優(yōu)質(zhì)大宗業(yè)務客戶的發(fā)展路徑，然而不可忽略的是，近年來，下游房地產(chǎn)市場正在調(diào)整。

國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2021年之后，房地產(chǎn)行業(yè)無論施工面積、新開工面積等，全部逐年下滑。

例如：2021年，全國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋施工面積975387萬平方米，比上年增長5.2%。其中，住宅施工面積690319萬平方米，增長5.3%。房屋新開工面積198895萬平方米，下降11.4%。其中，住宅新開工面積146379萬平方米，下降10.9%。房屋竣工面積101412萬平方米，增長11.2%。其中，住宅竣工面積73016萬平方米，增長10.8%。

到了2022年，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋施工面積比上年下降7.2%。其中住宅施工面積下降7.3%。房屋新開工面積下降39.4%，其中住宅新開工面積下降39.8%; 2023年時，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋施工面積比上年下降7.2%，其中住宅施工面積下降7.7%。房屋新開工面積下降20.4%，其中住宅新開工面積下降20.9%。

國家統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)顯示，2024年，全國新建商品房銷售面積97385萬平方米，同比下降12.9%，其中住宅銷售面積下降14.1%。新建商品房銷售額96750億元，同比下降17.1%，其中住宅銷售額下降17.6%。截至2024年末，商品房待售面積75327萬平方米，同比增長10.6%。其中，住宅待售面積增長16.2%。

2024年，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資100280億元，同比下降10.6%(按可比口徑計算);其中，住宅投資76040億元，下降10.5%。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋施工面積733247萬平方米，比上年下降12.7%。其中，住宅施工面積513330萬平方米，下降13.1%。房屋新開工面積73893萬平方米，下降23.0%。其中，住宅新開工面積53660萬平方米，下降23.0%。房屋竣工面積73743萬平方米，下降27.7%。其中，住宅竣工面積53741萬平方米，下降27.4%。

對于募資必要性，云峰新材在招股書中曾提到2024年上半年全國新開盤項目數(shù)量和精裝修項目滲透率。

需要注意的是，在2024年住宅竣工面積下降27.4%的背景下，受行業(yè)環(huán)境影響，房企在2024財年面臨嚴峻的盈利挑戰(zhàn)。此前，銷售千億元級別房企中已有多家發(fā)布業(yè)績預告或業(yè)績公告，歸屬母公司凈利潤同比均有所下滑。值得關注的是，近年來不乏知名房企出現(xiàn)暴雷現(xiàn)象。有業(yè)內(nèi)人士指出，若家居企業(yè)過度依賴大宗業(yè)務，不得不考慮可能面臨壞賬、回款周期拉長等風險。

圍繞上述情況，一系列關于募投擴產(chǎn)的疑問可能需要云峰新材來解惑：

一、從可比同行的全屋定制家居相關銷售額近年增長明顯放緩甚至轉為下滑乃至明顯滑坡，以及公司定制家居產(chǎn)品產(chǎn)能利用率下滑來看，公司所稱“未來隨著公司業(yè)務規(guī)模逐步擴大，產(chǎn)能也將無法滿足不斷增長的訂單需求”，是否符合行業(yè)實際情況?從公司定制家居收入增速遠低于人造板來看，公司是否存在夸大定制家居需求增勢的情形?

二、公司稱為優(yōu)化客戶結構，提升大宗業(yè)務客戶訂單數(shù)量，深度綁定優(yōu)質(zhì)大宗業(yè)務客戶而募投擴產(chǎn)，但2021年來國內(nèi)房地產(chǎn)市場持續(xù)調(diào)整，加上龍頭房地產(chǎn)企業(yè)業(yè)績下滑甚至不乏頻頻暴雷，公司表示要瞄準大宗業(yè)務客戶訂單提升而大幅擴產(chǎn)，是否存在盲目擴產(chǎn)?

三、公司報告期內(nèi)全屋定制家居產(chǎn)品產(chǎn)能利用率下滑，銷售額增長放緩，加上下游房地產(chǎn)市場持續(xù)調(diào)整、房地產(chǎn)企業(yè)普遍面臨困難，公司卻擬募資逾11億元擴產(chǎn)近8倍，公司所稱的合理性、必要性能否讓外界信服?公司大幅募投擴產(chǎn)后的新增產(chǎn)能如何充分消化?

就上述疑問，《大眾證券報》明鏡財經(jīng)工作室記者曾致函并致電云峰新材，截至記者發(fā)稿，尚未收到回復。 記者 王君 陳剛