邊風(fēng)煒 專(zhuān)欄 

有一類(lèi)企業(yè)的業(yè)績(jī)下滑引人深思，他們基本都是完成了大幅的外延并購(gòu)后效率直線(xiàn)下降，最終出現(xiàn)虧損，資本的并購(gòu)盛宴最終往往都成為了大股東的盛宴與小股東的剩宴。買(mǎi)來(lái)的肉大多數(shù)都貼不到身上，希望多留一份清醒。

“五一”節(jié)后，市場(chǎng)終于完成了年報(bào)的大考與季報(bào)的小考，在一大堆的預(yù)喜和上游資源類(lèi)股業(yè)績(jī)的大收獲下，有一類(lèi)企業(yè)的業(yè)績(jī)下滑引人深思，他們基本都是完成了大幅的外延并購(gòu)后效率直線(xiàn)下降，最終出現(xiàn)虧損，資本的并購(gòu)盛宴最終往往都成為了大股東的盛宴與小股東的剩宴。

節(jié)中無(wú)意間看到了一家醫(yī)療類(lèi)企業(yè)的年報(bào)，該公司的股東名冊(cè)中還有目前最炙手可熱的公募明星基金經(jīng)理。財(cái)報(bào)顯示，該企業(yè)一季度營(yíng)收增長(zhǎng)149%，扣非凈利潤(rùn)虧損3.9億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-7億元。雖然同比虧損有所收窄，但整體依然限于低迷。

該企業(yè)在2015年借殼上市后即開(kāi)始了大規(guī)模的并購(gòu)式的擴(kuò)張之路，至2019年末，公司共有105個(gè)商譽(yù)資產(chǎn)，總值51億元，占總資產(chǎn)比重近30%，之后即開(kāi)始了逐步的減值準(zhǔn)備，一眨眼，十個(gè)億就灰飛煙滅了。

這樣的故事讓我聯(lián)想到2014年、2015年時(shí)的那些不斷停牌、并購(gòu)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，記得當(dāng)時(shí)一家知名手游企業(yè)在短短五年內(nèi)通過(guò)不斷并購(gòu)，營(yíng)收增長(zhǎng)近60倍，市值一度接近500億元，而五年后這家企業(yè)當(dāng)初56億元的商譽(yù)減值了40億元，外延式的失敗最終只是損耗了大量股東的錢(qián)和一堆在高位減持后留下的套牢盤(pán)，其中也不乏那些知名的機(jī)構(gòu)，而大小非們則在解禁后利用所謂的利好，一次次地大比例減持著。

并購(gòu)一直是資本市場(chǎng)永恒的題材，但二級(jí)市場(chǎng)的并購(gòu)大部分最終都得不償失，追蹤其根本原因，無(wú)非是市場(chǎng)募來(lái)的錢(qián)無(wú)壓力，怎么花都不心疼，因此才會(huì)留下一堆令人驚訝的商譽(yù)。

我們可以想象，當(dāng)二級(jí)市場(chǎng)企業(yè)進(jìn)行外延并購(gòu)時(shí)，被并購(gòu)企業(yè)自然要想方設(shè)法夸大規(guī)模，以實(shí)現(xiàn)賣(mài)個(gè)好價(jià)錢(qián)的目的;而此時(shí)一般正常買(mǎi)家必然是壓價(jià)、談判，但或許只有在二級(jí)市場(chǎng)，由于買(mǎi)家的錢(qián)是二級(jí)市場(chǎng)股東增發(fā)而來(lái)，并且收購(gòu)方甚至希望有一個(gè)被夸大的概念、規(guī)模以引起市場(chǎng)的關(guān)注，炒高股價(jià)、賣(mài)出好價(jià)錢(qián)，實(shí)現(xiàn)高位減持，這樣一來(lái)，買(mǎi)賣(mài)雙方一拍即合，一個(gè)想賣(mài)高價(jià)，一個(gè)想要題材規(guī)模，哪管它價(jià)格是否合理，最終就是一堆商譽(yù)和一地雞毛。可笑的是，在并購(gòu)?fù)Ｅ魄昂螅蓛r(jià)還受到追捧，這就是大股東的盛宴與小股民的剩宴。

買(mǎi)來(lái)的肉大多數(shù)都貼不到身上，此時(shí)耳邊想起那句華爾街名言 “市場(chǎng)最善長(zhǎng)的就是把垃圾包裝成你最喜歡的禮物，賣(mài)給你。”

真心希望以后這種滿(mǎn)是商譽(yù)的并購(gòu)能少一些，更希望投資者們能學(xué)會(huì)在這些故事引發(fā)的上漲時(shí)能多留一份清醒。

(作者為國(guó)泰君安上海研究總監(jiān))