A股市場為什么波動幅度過大?很多人把原因歸結為散戶投資者占比太高，導致投資者“羊群效應”過強，解決問題的途徑是發展以公募基金為代表的機構投資者，希望通過提高機構占比來減少股市的波動。但從最近一段時間的股票市場表現看，上述觀點似乎正在被證偽。 

從統計數據看，2020年基金規模快速增長，股票型基金規模增加了3000多億份，混合型基金規模增加了18000億份，二者合計為股市提供了2萬多億的新增資金。這是2007年以來基金規模增加最多的一年。

以基金為主的機構投資者快速增加是否帶來了市場波動幅度的減少?答案是否定的。

基金發行募集資金存在明顯的 “馬太效應”，有些基金發行出現搶購，而有的基金募集十分困難，導致資金向頭部基金管理人集中。規模大的基金一般傾向于買藍籌股，規模大的基金集中涌現，形成了所謂的基金“抱團”式投資。

我們將把股票市場按照市值大小分成八組，其中，市值在2000億元以上的有59只股票，2020年的平均漲幅接近70%，漲幅中位數約為40%。市值在1000億元到2000億元之間的有67只股票，平均漲幅接近80%，漲幅中位數超過60%。市值比較小的三組中，市值在100億元到200億元之間的有500多家上市公司，平均漲幅僅為34%左右，明顯低于市值比較大的組別;市值在100億元以下的上市公司則基本沒有上漲，而且市值在50億元以下的有1700多家，其平均漲幅和漲幅中位數都處于負值的區間。因此可以總結出2020年股價分化的規律，即藍籌股上漲，中小市值股票普遍下跌。

也許有人說藍籌股上漲、垃圾股下跌是市場正常規律，但我們看看基金重倉的股票，我們可能得出相反的結論。從2020年四個季度基金持股前十位的股票看，貴州茅臺和五糧液穩居第一位和第二位，權益類基金的前十大重倉股票中，有三只屬于白酒類股票，科技類的股票屈居次要位置。我們再看看基金的重倉股的估值水平，市盈率幾乎都在60倍以上。

如此多的資金集中進入這些股票，一定會刺激股價快速上漲，形成了所謂“抱團股”現象，當新增資金源源不斷進入基金，抱團股的上漲就會持續，一旦外圍因素有變化，新增資金難以供應，資金與股價的正反饋可能迅速逆轉為負反饋，加速下跌就難以避免。春節之后我們看到白酒、新能源等基金重倉股出現崩潰式下跌，原因就在此。

由此可以看出，基金的快速發展不僅沒有減少市場波動，反而成為市場波動的根源。因此，散戶投資者占比過高不是股市波動的根源，發展機構投資者也難以有效減少股市的波動率。

尹中立 (中國社會科學院金融所研究員)