在無風(fēng)險(xiǎn)利率下行的背景下，越來越多投資者將目光轉(zhuǎn)到銀行理財(cái)、中短債基金、中長(zhǎng)期純債基金等中低風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品上。然而，隨著債券收益率的持續(xù)下行，這類產(chǎn)品的收益率也在走低。在此背景下，部分追求穩(wěn)健但又想增厚收益的投資者，開始在“固收+”品類中尋找波動(dòng)較低、預(yù)期收益略高一點(diǎn)的品種。

其中，在過去幾年的震蕩市依然能夠?qū)崿F(xiàn)正收益的基金，成為投資者關(guān)注的重點(diǎn)。廣發(fā)集源(A類002925，C類002926)就是這樣一只產(chǎn)品。Wind數(shù)據(jù)顯示，廣發(fā)集源成立于2017年1月20日，其在2017年至2023年的7個(gè)年度均實(shí)現(xiàn)正收益。截至今年6月14日，該基金成立以來累計(jì)回報(bào)39.14%，年化回報(bào)4.56%。

值得一提的是，在滬深300指數(shù)跌幅超過10%的2023年，這只基金不僅逆勢(shì)上漲保持年度正收益的勝績(jī)，還實(shí)現(xiàn)了4.68%的回報(bào)。過往持續(xù)穩(wěn)定的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，為基金持有人提供了較好的盈利體驗(yàn)，獲得了來自持有人的正向反饋。定期報(bào)告顯示，截至今年一季度末，廣發(fā)集源的規(guī)模增長(zhǎng)至71.01億元，較去年末的58.08億元增長(zhǎng)22.26%。

追求絕對(duì)收益的配置思路

廣發(fā)集源是一只二級(jí)債券型基金，由廣發(fā)基金混合投資部基金經(jīng)理劉志輝管理。資料顯示，劉志輝有11年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，7年投資管理經(jīng)驗(yàn)，先后管理中短債、中長(zhǎng)期長(zhǎng)債、二級(jí)債基等固定收益類產(chǎn)品。

“我們是以追求絕對(duì)收益的思路來管理二級(jí)債基，希望做到在熊市中不虧錢，守住正收益的底線，在震蕩市中做‘固收+’，不做‘固收-’，在牛市中爭(zhēng)取做到業(yè)績(jī)有彈性。”在廣發(fā)集源的管理中，劉志輝始終秉持絕對(duì)收益的理念進(jìn)行大類資產(chǎn)配置，力爭(zhēng)讓產(chǎn)品在不同的市場(chǎng)環(huán)境中獲取穩(wěn)定的投資回報(bào)。

在集源的配置思路方面，劉志輝表示，主要以自上而下為起點(diǎn)，把自上而下跟中觀行業(yè)、自下而上緊密結(jié)合，達(dá)到主觀思維判斷跟市場(chǎng)客體走勢(shì)的相互統(tǒng)一，在看好的領(lǐng)域加大持倉配置，始終跟市場(chǎng)內(nèi)在真正趨勢(shì)站在一邊。

記者查閱過往基金定期報(bào)告發(fā)現(xiàn)，廣發(fā)集源的純債組合以高等級(jí)信用債為主，但會(huì)結(jié)合行情階段性調(diào)整券種和久期。例如，2022年二季度至2023年二季度，廣發(fā)集源階段性提高了利率債配置，同時(shí)拉長(zhǎng)久期。個(gè)券占比居前的都是來自于優(yōu)質(zhì)金融機(jī)構(gòu)或大型企業(yè)的債券，比如國開行、江蘇銀行、江蘇交通控股有限公司、廣州地鐵和深業(yè)集團(tuán)等。

從最近三個(gè)完整年度的運(yùn)作來看，劉志輝在廣發(fā)集源上的配置思路得到了市場(chǎng)的正向反饋：2021年，基金取得明顯高于純債基金平均水平的年度收益(8%)，展現(xiàn)出一定的業(yè)績(jī)彈性;2022年在股債回調(diào)，滬深300指數(shù)下跌21.63%的背景下，基金收獲了0.21%的正收益;2023年震蕩市中，基金通過前瞻性配置把握住了權(quán)益的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)，最終逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)4.68%的年度回報(bào)。

持續(xù)、穩(wěn)定的年度業(yè)績(jī)，匯聚為穩(wěn)健向上的凈值曲線和相對(duì)領(lǐng)先的排名。銀河證券統(tǒng)計(jì)顯示，截至2024年6月14日，近一年、近兩年和近三年，廣發(fā)集源A累計(jì)回報(bào)分別為4.73%、7.96%和13.05%，均在同類普通債券型基金(二級(jí))債券中排名前8%(具體排名分別為33/412、17/340和20/273)。

思維市場(chǎng)共振的“+”收益

作為一只二級(jí)債基，廣發(fā)集源在過去7年連續(xù)實(shí)現(xiàn)正收益，凈值穩(wěn)步創(chuàng)出新高，廣發(fā)集源在“+”上的出色表現(xiàn)是劉志輝投資思維與市場(chǎng)充分共振的結(jié)果。

招商證券分析師高藝在最近一篇報(bào)告中指出，中觀行業(yè)比較是劉志輝投資框架中最重要的環(huán)節(jié)，基于供需框架分析，再結(jié)合估值水平判斷拐點(diǎn)。進(jìn)行中觀行業(yè)比較后，如果有確定性較強(qiáng)的行業(yè)機(jī)會(huì)并且為市場(chǎng)所驗(yàn)證，會(huì)在此方向上進(jìn)行適度集中偏配;如果沒有發(fā)現(xiàn)此類機(jī)會(huì)，則采取行業(yè)均衡配置的策略。

記者梳理了廣發(fā)集源的權(quán)益資產(chǎn)持倉變化發(fā)現(xiàn)，他在大多數(shù)時(shí)點(diǎn)把握住了有別于市場(chǎng)主流投資者的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。這在2021年之后表現(xiàn)的尤為明顯。

2021年2月，“茅指數(shù)”如日中天，廣發(fā)集源兌現(xiàn)收益，持倉逐步轉(zhuǎn)向以四大行為代表的穩(wěn)健標(biāo)的和以煤炭股為代表的周期股;2022年在市場(chǎng)主流超配新能源時(shí)，廣發(fā)集源的配置更多集中在被低估的大盤價(jià)值板塊;2022年下半年至2023年，廣發(fā)集源堅(jiān)持穩(wěn)健類行業(yè)布局;2024年初以來，整體持倉則從集中配置紅利風(fēng)格轉(zhuǎn)變?yōu)榫馀渲眉t利風(fēng)格和其他順周期行業(yè)。

高藝在報(bào)告中表示，從劉志輝近兩年全部持倉評(píng)估各行業(yè)的收益貢獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，電力及公用事業(yè)、交通運(yùn)輸、有色金屬、煤炭、基礎(chǔ)化工的收益貢獻(xiàn)均較多。其中，電力及公用事業(yè)收益貢獻(xiàn)最高，重倉時(shí)間最長(zhǎng)的股票中電力與公路鐵路各有兩只，均為高股息概念，相較行業(yè)的超額收益明顯。

“從供需去理解行業(yè)生命周期所處的景氣位置，我希望做到在這些行業(yè)改善的中前段去參與，在行業(yè)惡化或者高潮階段賣出。”劉志輝表示，在管理廣發(fā)集源的權(quán)益類資產(chǎn)時(shí)，他會(huì)衡量行業(yè)所處位置，綜合判斷基本面邏輯、估值、市場(chǎng)情緒和基金倉位等。

基金定期報(bào)告顯示，2023年三季度末到今年一季度末，廣發(fā)集源的權(quán)益?zhèn)}位持續(xù)提升，已從12.45%提升至16.21%。

今年年初，A股市場(chǎng)曾出現(xiàn)大幅波動(dòng)，投資者情緒比較悲觀，為什么劉志輝會(huì)選擇在該時(shí)點(diǎn)將廣發(fā)集源的權(quán)益?zhèn)}位提升至過去三年的較高水平?

“第一個(gè)原因是組合的配置穩(wěn)健，市場(chǎng)跌得比較多的時(shí)候，我們組合最大回撤只有不到1.5%;第二個(gè)原因是我們認(rèn)為春節(jié)前那段時(shí)間，市場(chǎng)已經(jīng)處于風(fēng)險(xiǎn)出清的尾聲。”劉志輝分析，目前宏觀經(jīng)濟(jì)改善還處于中前期，下一步或?qū)⒆呦蛑鲃?dòng)補(bǔ)庫存。他認(rèn)為，伴隨各項(xiàng)政策的陸續(xù)落地和內(nèi)需的持續(xù)改善，宏觀經(jīng)濟(jì)將會(huì)穩(wěn)步回升，市場(chǎng)會(huì)有很多結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)陸續(xù)顯現(xiàn)。

三級(jí)預(yù)警的回撤控制

對(duì)于具有穩(wěn)健投資、攻守兼?zhèn)錁?biāo)簽的二級(jí)債基來說，回撤的控制往往比追求超額收益更加重要。在這一點(diǎn)上，廣發(fā)集源的歷史表現(xiàn)較為突出，連續(xù)7年實(shí)現(xiàn)正收益的同時(shí)，該基金的月度最大回撤都有效控制在4%以下。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至今年5月底，該基金自2021年以來的單年度最大回撤分別為3.66%、3.53%、1.58%和1.25%，月度最大回撤更是連續(xù)29個(gè)月低于2%。

“月度低回撤帶來的結(jié)果就是持有人的盈利體驗(yàn)較好。”談到組合的回撤控制方法，劉志輝介紹，他在管理時(shí)設(shè)置了三級(jí)預(yù)警機(jī)制，當(dāng)凈值回撤觸及2%時(shí)，即認(rèn)為主觀思維判斷未被市場(chǎng)驗(yàn)證，會(huì)對(duì)持倉進(jìn)行反思。“如果反思認(rèn)為我們判斷錯(cuò)了，我們會(huì)尊重市場(chǎng);如果反思認(rèn)為只是市場(chǎng)單方向的擾動(dòng)，會(huì)給持倉更多時(shí)間。”

復(fù)盤過去幾年的投資運(yùn)作，劉志輝在廣發(fā)集源的風(fēng)控上主要遵循三個(gè)原則：

一是倉位管理原則，即衡量主觀是不是跟市場(chǎng)保持統(tǒng)一，得到市場(chǎng)驗(yàn)證的時(shí)候，倉位會(huì)積極一些;沒有市場(chǎng)驗(yàn)證的時(shí)候，倉位就會(huì)保守一些。比如過去三年(2021-2023年)基本沒配可轉(zhuǎn)債，但是現(xiàn)在持倉中可轉(zhuǎn)債的占比有3.31%。

二是價(jià)值投資原則。這里不僅指看到某類資產(chǎn)被低估的賠率優(yōu)勢(shì)，更重要的是看勝率方向的驅(qū)動(dòng)，即勝率和賠率要指向同一個(gè)方向。今年一季度，該組合中對(duì)銅和石化的持倉就體現(xiàn)這一點(diǎn)。“ 出口上升對(duì)全球定價(jià)的大宗商品都是正向利好。而且資源品的估值不貴，石化10倍左右，黃金某龍頭公司的估值大概是16、17倍，一些二線銅估值只有11、12倍，符合我們的判斷，既有賠率，又有勝率。”

三是順勢(shì)而為原則。大多數(shù)時(shí)點(diǎn)順勢(shì)而為，少數(shù)關(guān)鍵的拐點(diǎn)時(shí)刻敢于逆勢(shì)，如果判斷持續(xù)得不到市場(chǎng)驗(yàn)證，在重新審慎評(píng)估后可能會(huì)戰(zhàn)略性選擇放棄。“比如2022年初，我們預(yù)估經(jīng)濟(jì)會(huì)復(fù)蘇，但后續(xù)發(fā)現(xiàn)2022年一季度所有二級(jí)行業(yè)中只有煤炭是上漲的，不符合復(fù)蘇特征，經(jīng)過反思，我們重新對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，在2022年二季度買了一些天然氣、能源、煤炭。”

“有為而不妄為”，是劉志輝投資的底層邏輯。他相信，對(duì)追求穩(wěn)建收益的“固收+”投資來說，“強(qiáng)弱結(jié)合”體系能夠更好地把握住機(jī)會(huì)。所謂強(qiáng)者思維，即堅(jiān)持基本面分析，相信偏離內(nèi)在價(jià)值的股價(jià)最終會(huì)回歸;而弱者體系則是放下己見，順應(yīng)和跟隨市場(chǎng)。

在11年的證券從業(yè)生涯之后，劉志輝經(jīng)歷過“強(qiáng)者思維”的階段性無力，也體驗(yàn)過“弱者體系”的局限，他認(rèn)為，基金經(jīng)理既要對(duì)資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值有所理解，又要對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的驅(qū)動(dòng)力有所判斷，既要相信基本面的力量，又要承認(rèn)市場(chǎng)的有效性。將強(qiáng)者和弱者體系相結(jié)合，劉志輝希望打造出一條凈值能夠持續(xù)穩(wěn)健向上的“固收+”曲線。

記者 趙琦薇