侯振新

復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，現(xiàn)任睿遠(yuǎn)基金公募混合資產(chǎn)管理部總經(jīng)理，睿遠(yuǎn)穩(wěn)進(jìn)配置兩年持有混合基金、睿遠(yuǎn)穩(wěn)益增強(qiáng)30天持有債券基金基金經(jīng)理。

“長遠(yuǎn)來看，大約90%的投資收益都是來自于成功的資產(chǎn)配置?！比遮厪?fù)雜的全球通脹環(huán)境疊加不斷下降的資產(chǎn)收益水平，多元化配置的重要性日益凸顯，大眾對(duì)全球資產(chǎn)配置之父加里·布林森這句話的理解也愈加深刻。

那么，為什么需要資產(chǎn)配置?怎樣才能實(shí)現(xiàn)多資產(chǎn)協(xié)同配置?不同生命周期配置的差異又體現(xiàn)在哪里?現(xiàn)任睿遠(yuǎn)基金公募混合資產(chǎn)投資管理部總經(jīng)理、固收研究部聯(lián)席總經(jīng)理侯振新近期分享了他在資產(chǎn)配置方面的一些理解。

為什么需要資產(chǎn)配置?

侯振新表示，多資產(chǎn)協(xié)同配置策略的使命是通過分散化和再平衡來改善組合的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，從而獲得高于單獨(dú)配置股票和債券的性價(jià)比?！百Y產(chǎn)配置通過把不相關(guān)的資產(chǎn)組織在一起，可以改變組合的風(fēng)險(xiǎn)收益比，比如想獲得一定的年化收益，一種方式是全部投資股票，另一種方式是投資股票再加入一種其他資產(chǎn),比如商品或債券，從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，同樣的目標(biāo)收益率，第二種方式波動(dòng)率會(huì)下降，這就是資產(chǎn)之間低相關(guān)性提供的好處，也是進(jìn)行大類資產(chǎn)配置的起點(diǎn)?！?/p>

侯振新表示，資產(chǎn)配置能夠?qū)崿F(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)收益特征的明顯優(yōu)化，背后的原因一是不同資產(chǎn)之間的低相關(guān)性，二是再平衡帶來的效果。

“分散風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)配置的靈魂，只有相關(guān)性低的資產(chǎn)才能起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用，尋找各類資產(chǎn)的‘弱相關(guān)’是資產(chǎn)配置的關(guān)鍵。”侯振新指出，當(dāng)股債兩類資產(chǎn)存在負(fù)相關(guān)時(shí)會(huì)有蹺蹺板效應(yīng)，即股票和債券漲跌情況呈現(xiàn)反向狀態(tài)。資產(chǎn)配置的意義之一就是通過大類資產(chǎn)組合降低資產(chǎn)相關(guān)性以實(shí)現(xiàn)平滑投資組合的目的。

統(tǒng)計(jì)顯示，從A股的歷史經(jīng)驗(yàn)來看，2007年至今滾動(dòng)2年股債相關(guān)性在82%的時(shí)間段內(nèi)均為負(fù)值。也就是說，當(dāng)股票面臨波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，通過債券或國債期貨多頭的方式可以起到較好的對(duì)沖效果。這也正是良好的股債組合投資能夠?qū)崿F(xiàn)8%以上的年化收益率的同時(shí)，年化波動(dòng)率僅為5-6%，風(fēng)險(xiǎn)收益明顯優(yōu)化最重要的原因之一。

侯振新進(jìn)一步指出，由于股票與債券相關(guān)性較低，將兩者以適當(dāng)比例進(jìn)行組合投資，可以降低組合波動(dòng)率;在此基礎(chǔ)上，將可轉(zhuǎn)債、股票的分類進(jìn)一步細(xì)化，能夠進(jìn)一步優(yōu)化組合配置，實(shí)現(xiàn)更優(yōu)的風(fēng)險(xiǎn)收益特征。

關(guān)于再平衡的效果，侯振新表示，由于合同約定的股票倉位限制客觀上要求股票上漲時(shí)減倉，股票下跌時(shí)加倉，是典型的持續(xù)的逆向投資過程。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，如果用滬深300指數(shù)和中債綜合指數(shù)來表征股債，從2005年至今的長周期回溯可以看到，股債混合的簡單季度再平衡策略可以在波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)顯著降低的情況下取得與純股票持倉相近的收益率，明顯改善投資者的持倉體驗(yàn)。

怎樣實(shí)現(xiàn)多資產(chǎn)協(xié)同配置?

侯振新表示，多資產(chǎn)組合管理主要包括四個(gè)步驟：一是自上而下根據(jù)產(chǎn)品目標(biāo)與波動(dòng)定位，以最大化風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益為目標(biāo)確定股債配置中樞，通過判斷宏觀周期，確定股債具體配置比例、股票行業(yè)配置、債券久期;二是自下而上進(jìn)行個(gè)股和個(gè)券的選擇;三是基于波動(dòng)率限制的再平衡，進(jìn)一步優(yōu)化組合的風(fēng)險(xiǎn)收益特征;四是組合層面的風(fēng)險(xiǎn)控制，通過多種方式實(shí)現(xiàn)低成本的宏觀風(fēng)險(xiǎn)控制。

在侯振新看來，根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)行階段性戰(zhàn)術(shù)配置后，自下而上的選股和選券是長期獲取較為穩(wěn)定超額收益的來源。

“優(yōu)選個(gè)股方面，主要精選估值合理的的優(yōu)質(zhì)企業(yè)?！焙钫裥轮赋?，安全邊際是與估值聯(lián)系在一起的，選股的要點(diǎn)是買得便宜，好處是跌的時(shí)候風(fēng)險(xiǎn)小，如果市場漲起來，不僅能賺公司利潤增長的錢，也許還能賺估值提升的錢。個(gè)券選擇方面，“我們在嘗試做一些量化的定價(jià)分析，希望找到一些定價(jià)不那么合理的投資機(jī)會(huì)”。

侯振新指出，股債組合具備天然的再平衡特性。“就拿二級(jí)債基來說，是20%的股票加上80%的債券，股票倉位上限是20%，如果在牛市，持倉的股票上漲，股票倉位占比會(huì)超過20%，根據(jù)基金合同的約定，組合要在10個(gè)交易日內(nèi)降到20%以下，股票倉位降到20%后，就要去買債券，而股票上漲時(shí)大概率債券是下跌的。這樣再平衡的過程，也是持續(xù)做逆向投資的過程，在波動(dòng)市中會(huì)帶來明顯的收益。”侯振新進(jìn)一步指出，這種再平衡還可以基于風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)設(shè)置波動(dòng)率的限定條件，通過進(jìn)一步優(yōu)化達(dá)到控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)增厚收益的效果。

侯振新認(rèn)為，組合管理中通過配置一些低成本的風(fēng)險(xiǎn)控制工具也有助于風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。比如“可轉(zhuǎn)債具有債券和股票的雙重屬性，是非常好的品種，尤其拉長時(shí)間看，部分轉(zhuǎn)股希望較小的轉(zhuǎn)債，其純債到期收益率可能比相同主體類似期限的信用債還高;部分進(jìn)入轉(zhuǎn)股期的轉(zhuǎn)債可能出現(xiàn)負(fù)的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率，比正股更有吸引力;部分高波動(dòng)個(gè)股可能更適合做轉(zhuǎn)債投資。AH股也是如此，如果能配置港股一定要兩者都進(jìn)行配置，甚至可以多配置一些港股，AH溢價(jià)可增厚投資安全墊。”

不同生命周期的配置差異何在?

現(xiàn)代投資組合之父哈里·馬科維茨曾言，“資產(chǎn)配置多元化是投資市場唯一免費(fèi)的午餐”。但對(duì)于投資來說，起點(diǎn)來自對(duì)收益目標(biāo)的定位，合理的目標(biāo)應(yīng)是追求既定風(fēng)險(xiǎn)承受能力下的收益最大化，或既定收益目標(biāo)下的風(fēng)險(xiǎn)最小化。

在人類生命周期中，風(fēng)險(xiǎn)承受能力隨著年齡的增長而逐漸下降，因此，資產(chǎn)配置也應(yīng)與之相適應(yīng)。據(jù)悉，生命周期策略源于生命周期假說，該假說的核心思想是家庭的金融資產(chǎn)投資決策應(yīng)當(dāng)從整個(gè)生命周期的角度出發(fā)，根據(jù)當(dāng)前財(cái)富積累情況以及未來預(yù)期收支進(jìn)行整體規(guī)劃，以達(dá)成生命周期內(nèi)的最優(yōu)資產(chǎn)配置。

“人處于不同的生命周期階段，風(fēng)險(xiǎn)承受能力是不一樣的，要根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和資產(chǎn)情況，通常而言，年輕時(shí)可以多買一些權(quán)益類產(chǎn)品，退休時(shí)可以多買一些債券類產(chǎn)品，當(dāng)然并不是機(jī)械的，需要根據(jù)估值水平和宏觀環(huán)境等進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。”侯振新同時(shí)指出， 波動(dòng)本身不是風(fēng)險(xiǎn)，但加上時(shí)間期限以后就會(huì)變成一種風(fēng)險(xiǎn)，比如下跌時(shí)要用這筆錢必須要贖回，就是風(fēng)險(xiǎn)，因此在產(chǎn)品管理時(shí)要努力控制好波動(dòng)和回撤。記者注意到，根據(jù)基金定期報(bào)告，他管理的睿遠(yuǎn)穩(wěn)益增強(qiáng)30天混合基金2024年一季度末的股票倉位達(dá)到17.16%，較2023年四季度末的11.33%提升了5.83個(gè)百分點(diǎn)，體現(xiàn)在基金業(yè)績上，2024年以來走出了一條漂亮的上揚(yáng)曲線。記者 趙琦薇