3月27日，由趙楓管理的睿遠均衡價值三年持有混合基金披露2023年年度報告，報告表示，如果需求相對穩定而供給以更快的速度調整，未來一些龍頭企業的盈利增速可能會明顯快于收入增速，使得當前估值水平的隱含回報具備較好的吸引力。行業的競爭格局、供求關系和公司的競爭優勢是獲取投資回報來源最重要的幾個方面。

報告還指出，過去一年，中國經濟和資本市場并未呈現出大家期望的疫情后的恢復性增長，全年看，上證綜指小幅下跌3.7%，而偏向成長風格的創業板指則下跌19.4%;香港市場也延續了下跌的走勢，全年恒生指數下跌13.8%，恒生科技指數下跌8.8%。資本市場的疲弱一方面是受宏觀經濟預期的影響，另一方面也呈現明顯的結構特征，主要原因是伴隨宏觀經濟增長和企業盈利增長放緩，高估值公司面臨較大的估值調整壓力;投資者風險偏好下降，資金流向低估值高分紅的投資標的。

2023年,中國GDP增長實現了5.2%的增長，其中,社會消費品零售總額同比增長7.2%;固定資產投資完成額增長3%，其中,基建投資實現了8%以上的增長，但房地產開發投資完成額同比下跌了近10%。房地產行業的持續大幅調整，對其產業鏈的影響較大，房價的下跌也使得居民財富收縮，在一定程度上影響消費;出口金額累計同比增長了0.6%，在變化的國際大環境下，出口總額仍能夠在較高的水平上保持穩定實屬不易，也反映了中國產業在全球競爭力的提升。

過去兩年跟隨指數的回調，組合中有些個股也出現了不小的回撤，當經濟增長放緩導致經營環境發生改變時，出現了估值下跌和盈利不達預期的情況。在投資決策中，對基礎回報、基礎概率和安全邊際考慮還需加強。從絕對收益的目標出發，投資標的的選擇應該更加注重風險的回避，因此對估值、盈利的穩定性和足夠的預期回報存在較高的要求。同時，在投資決策過程中盡量減少垃圾信息和短期因素的干擾，著眼長期、增加慢思考，保持客觀和理性，做大概率事件決策。

該基金年報表示，觀察過去兩年的經濟和市場變化，投資和消費的收縮，反映了企業主體和居民對經濟增長前景不明而表現出來的不安和信心不足，地產價格的下跌也對居民財富造成傷害進而影響消費需求。誠然，中國經濟面臨一些長短期的增長壓力，短期壓力主要體現在經濟結構調整帶來的房地產行業和地方債務等領域的變化，長期壓力則為相關人口和產業升級等挑戰。

中國商品房銷售面積快速從2020年的超過17億平米回落到2023年的11億平米，2024年初銷售數據依然不樂觀。如此巨大的跌幅伴隨著大幅負增長的地產新開工面積，也意味著中國地產市場正在經歷快速的出清，從供求變化上看，我們也許已經走過最壞的時期。地方債務問題的初步解決則顯得平穩很多，短期并未對市場和經濟帶來明顯的沖擊。預期的變化很容易放大樂觀或悲觀的情緒，長期問題短期化也容易引發過度反應，跟其他國家經歷的簡單對比更是容易為大眾所理解和接受，因此需要理性、客觀和動態地去分析看待經濟和市場中存在的問題和面臨的挑戰。

落實到行業和公司，行業的競爭格局、供求關系和公司的競爭優勢是獲取投資回報來源最重要的幾個方面。

過去一年新能源行業供求關系的急劇惡化使得“內卷”帶來的產能供給過剩成為市場的關注點。內卷本質上是一種成本競爭，反映了一方面在產權保護和尊重上可能有所缺失，另一方面企業缺乏創新和差異化，導致成本成為中國企業最主要的競爭手段。成本很大程度上是由規模來決定的，因此，我們會看到有些企業幾乎是不顧一切地通過擴張規模來獲取成本上的競爭優勢，以期能夠在殘酷的競爭中生存下來，由此不可避免地在大多數行業出現明顯的供給非理性擴張的情況。除了企業自身的擴張沖動，地方政府的行為也是產能快速增長一個重要推動力。現有體制中，相當多的資源集中在地方政府手中，過往地方政府的考核是一種類錦標賽的機制，在業績考核的壓力下，地方政府不僅自身有很大的投資沖動，也會通過招商引資和各種補貼政策推動企業加大投資，尤其在資產較重和GDP貢獻較大的行業，地方政府的推動作用更加明顯。

但是，這種情況在過去兩年發生了較大的變化。基于對未來經濟的謹慎預期，相當多的企業大幅調整未來的投資計劃;出于競爭壓力，過去兩年退出的中小企業和老舊產能也在增加。同時，地方政府受制于財政壓力，對企業投資的支持能力也大幅下降，間接提高企業投資成本，抑制企業投資沖動。由于產能形成需要一定周期，我們可以預期在未來幾年很多行業的供給增長會明顯放緩甚至有所收縮。

從需求角度看，伴隨經濟增長和可支配收入增速的下降，需求增速放緩是無法回避的問題，投資者也很容易由此得出比較悲觀的結論。當一國產業無法升級到更高的級別時，現有產業將面臨全球其他同等收入水平的國家的競爭，因此，勞動力收入無法持續上升，導致人均收入趨于見頂。中國當前正處于產業結構的調整過程中，傳統產業競爭力下降和產業升級同時發生。在這個過程中，勞動力匹配會出現結構性失衡，收入差距拉大，總體收入水平增長放緩。但是，跟步入中等收入陷阱國家不同的是，中國產業仍在升級過程中，這點從出口結構的變化可以清晰地看到，這也意味著勞動力收入及其消費能力仍在提升。即使考慮到長期的人口下降趨勢，私人消費在總量上仍可能在相當長一段時間保持穩定。結合對供給和需求的思考，市場現在對供給過剩和需求收縮兩方面的預期可能會過于悲觀，如果需求相對穩定而供給以更快的速度調整，未來一些龍頭企業的盈利增速可能會明顯快于收入增速，使得當前估值水平的隱含回報具備較好的吸引力。

報告表示，除了總量上，結構變化也需要重新審視。過去兩年投資者都看到了消費降級帶來的投資機會，而事物另一面的公司在收入和盈利承壓的數據下被拋棄，估值跌到極低的水平。但是，勞動力匹配失衡不僅催生了消費降級需求的爆發，同時也創造了大量受益產業升級的人群，這些被拋棄的公司的盈利大概率不會持續負增長，可能蘊藏著較好的投資機會。