“人法地、地法天、天法道、道法自然。”幾千年前，中國傳統哲學鼻祖老子就在 《道德經》中揭示了“自然的力量”。

正如日升月落，潮漲潮退，不因個人意志而改變;資本市場的上漲下跌、運行趨勢，也不會因個人盈虧而逆轉。

在群雄逐鹿的市場中實現中長期勝出的投資人，往往能夠洞察先機，順勢而為，并在市場歷練中逐漸沉淀出一套行之有效的投資方法論。

全市場“固收+”基金中，由廣發基金劉志輝管理的二級債基廣發集源(A類002925;C類002926)備受關注。該基金在滬深300指數跌幅超過10%的2023年，逆勢實現了4.68%的正收益，保持了基金自2017年成立以來每個自然完整年度正收益的記錄。

《大眾證券報》記者了解到，廣發集源良好的業績背后，是劉志輝將中國傳統哲學與當代投資實踐打通，構建起的“道法術器”投資體系。

劉志輝，11年證券從業經歷，7年投資管理經驗。

現任廣發基金混合投資部基金經理，在管代表產品是廣發集源債券。

A

強弱結合的投資之“道”

萬物有常，常即道也。

對基金經理而言，投資之道是其底層的投資價值觀，也是其投資方法、投資策略背后的精神內核。

“2020年之前，我相信交易體系本質是強者思維，即堅持基本面分析，認為股價偏離內在價值時，市場是在犯錯，股價最終會回歸內在價值。”但在實踐中，劉志輝發現市場是復雜的，個人認知是有限且可能出現偏差的。

就如《道德經》所說“堅強者死，柔弱者生”，偽“強者”體系下，如果市場走勢與自己的研究不一致，交易將比較僵化，從而對組合形成較為負面的影響。2020年下半年，劉志輝將自己的投資體系歸為“弱者體系”，即承認市場有效性。雖然較第一階段的思維體系有所進步，但這個體系在賠率、倉位、拐點等相關問題上仍有缺憾。

感受過“強者思維”的階段性無力，也體驗過“弱者體系”的局限，劉志輝通過學習進化到第三階段——強者和弱者體系結合，其本質是基金經理主觀判斷和市場客觀走勢的結合。

“以弱者體系為根基，操作時等待市場給出方向，同時以強者思路進行分析與預判。面對下跌時，更重視市場的邏輯演繹是否在證偽投資者對市場發展方向的主觀判斷，并保留止損作為最后糾錯的手段。”劉志輝介紹，他的投資體系用一句話來概括就是：主觀思維判斷與市場客體走勢相統一。

“以基本面分析為本的強者思維更關注企業內在價值，相對忽視市場的報價信息，因為‘強者思維’認為股價最終會回歸‘價值’;以技術分析為代表的投資體系，則認為市場表現已包含所有信息，身處‘弱勢’的投資者應放棄主觀思維而去跟隨市場。”在劉志輝看來，這兩種投資之道在應對市場波動與糾錯機制上都存在一定局限，而“強弱結合體系”，既能通過基本面分析對資產價格方向進行一定的預判，又會等待市場沿阻力最小方向運動后再順應市場，可以更好的兼顧收益與回撤的平衡。

“特別是對追求穩建收益的‘固收+’投資來說，‘強弱結合’體系能夠更好的把握住機會。”劉志輝指出，“固收+”產品的策略目標是通過資產配置力求基金凈值盡可能平穩上升，但經濟與行業周期的存在令權益市場存在較大價格波動，這使得擇時與擇結構在“固收+”的組合管理中顯得同樣重要。基金經理既要對資產的內在價值有所理解，又要對資產價格的驅動力有所判斷。通過對基本面的認知，再為市場自身信號所驗證，把握主體思維與市場客體走勢相互統一的機會。

B

1+1>2的投資之“法”

古今中外，道有不同，法亦各異。

價值投資之法注重對包括行業空間、成長性、競爭格局、商業模式、財務分析等企業內在價值的基本面分析，技術分析之法則注重對均線、趨勢、波浪理論的研究，劉志輝在融合上述兩種投資之法的同時加入了自己獨特的東西，從而力爭實現1+1>2的效果。

具體而言，劉志輝的投資框架包含三個層次：第一層是大類資產配置和宏觀經濟周期判斷;第二層是中觀的行業景氣度判斷;第三層是股價的驅動力判斷。

“宏觀分析并不是描繪現實數據，也不在于預測未來一段時間的經濟數據，而是刻畫當下的周期位置，如同告訴我們所處的季節，進而有效指導我們如何耕種。”對劉志輝而言，宏觀分析如同拼圖，需要將不同的信息和數據放在一起綜合分析，才能完成一張完整的拼圖。

此后，還有關鍵的一步——等待市場的有效驗證。“假設我們分析得出的宏觀圖景是經濟在去庫存，接下來就需要觀察經濟數據和資本市場反應是否支持我們的分析。如果接下來市場的反應并非如此，那么就要重新思考這個結論是不是成立。”

中觀行業景氣層面，劉志輝的方法是從供給和需求的分析模式出發，對不同行業的商業模式進行判斷，盡量把握變化的拐點，嘗試捕捉中期趨勢的機會。在他的中觀行業分析框架下，不同行業的供給和需求特征不同，對應的中觀景氣度也不一樣。而且，與主流景氣投資不同的是，他更加注重供給與需求的平衡，而非需求增速。

回顧過去幾年，“強弱結合”之法的踐行，讓劉志輝較好地把握住了幾波大的趨勢性機會：如2020年年中到2021年2月“茅指數”的趨勢性行情，2021年5月到2021年9月周期股的趨勢性行情，以及2022年年中至2023年全年的紅利風格。

第三層的股價驅動方面，劉志輝追求的是去理解市場的價格趨勢在對基本面矛盾的哪一方面在進行定價。例如2022年年初，不少投資者認為新能源需求端快速增長，仍是高景氣度行業，但劉志輝認為從股價驅動來看，新能源的主導矛盾正在由需求端切換到供給端，于是選擇在新能源方向低暴露。

C

有為而不妄為的投資之“術”

在道與法的指導下，具體到組合管理的操作行為謂之“術”。

“有為而不妄為”，是劉志輝投資之術的底層邏輯，落實到操作層面，可歸納為先自上而下做好大類資產配置，再優選行業，具體分為四個維度：

宏觀維度上，劉志輝的理解是不但要解釋現實的經濟數據，也要得到包括債券、權益、商品、外匯在內的資產價格驗證。“先有對宏觀數據的理解，獲得一個世界圖景，等待資產價格往我們理解的方向去演繹。有的時候資產價格揭示了一個事物可能存在的方向，我們反過來去思考數據背后的真相。”通過雙向的交流機制，劉志輝希望能大概率做到組合投資在大的方向上不會發生重大錯誤。

2022年年初，劉志輝原來認為經濟要“復蘇”，但2022年一季度權益市場只有煤炭一個行業上漲，其他行業全部負收益，這不符合復蘇的特征。劉志輝重新思考后得出一季度經濟仍處于“滯脹”的結論，因此，2022年年中開始做穩定類行業配置。

行業維度上，劉志輝會全面衡量行業供求關系、估值高低，基金超低配比例、市場情緒以及行業成交活躍度等指標，在一個新趨勢的前期，跟隨市場，參與到中長期趨勢中。2021年5月，他在組合中布局周期股，正是基于上述邏輯：“碳中和”背景下，上游行業長期資本開支不足，供不應求。估值處于歷史低位，基金大幅低配周期，股價走勢開始強于市場。

個股選擇上，劉志輝追求市場邏輯的表達與基本面的研究形成共振。一個代表性的例子是，過去三年，廣發集源在不同階段都買過煤炭股，但買入的邏輯和挑選的標的并不相同：2021年買煤炭是認為煤炭價格有較大漲幅，優選標準是有彈性的個股;2022年買煤炭主導邏輯是高分紅，關注的是股息率;2023年，他認為焦煤的供給格局會比動力煤更好，所以買焦煤。

風控維度上，“表現在倉位管理方面，如果市場驗證了我們的預判，操作會積極一些;如果市場走勢與預期不一致，則會保守一些。”在交易上順勢而為，既尊重市場有效性，又會在市場邏輯表達證偽時堅決止損;既會買入有估值保護的品種，又在行業和個股投資上做到充分分散。

D

迭創新高的投資之“器”

“道雖無高下，修行有高低。”基金的凈值曲線往往被視為基金經理認知能力的變現。

廣發集源，作為承載了劉志輝“道法術器”投資體系的代表性產品，在滬深300指數下跌超過10個百分點的2023年，以創下歷史新高的凈值漂亮收尾。與此同時，基金自成立以來(成立于2017年1月20日)，在每個完整自然年度都實現了正收益。

在去年末與客戶交流時，劉志輝提到，“雖然相對收益同樣亮眼，但還是想重申一遍集源的整體投資思路——追求絕對收益，較少考慮相對收益。”劉志輝希望他的“固收+”產品能做到在熊市里守住正收益的底線;在震蕩市或結構性機會的情況下盡可能做到“固收+”，進而通過時間的累積，在中期維度內實現一個令投資人相對滿意的回報。

過去一年，相對集中地配置高股息是廣發集源取得較好收益的重要來源，但劉志輝認為，經歷三年的行業分化后，行業間投資性價值的差異已然縮小，自下而上精選個股的重要性開始上升。“我們組合的投資也已從以往的相對集中改為相對均衡。”

記者注意到，這只成立于2017年1月，由劉志輝管理至今的基金產品，在他管理的7年多時間里，規模從最初的2億元一路增至58.08億元(截至2023年年末)，背后展現了持有人對其管理業績的高度認可。

展望2024年，劉志輝認為，當下市場戰略性樂觀、戰術上謹慎，仍要積極尋找結構性機會。相比2023年市場機會相對集中于紅利風格，他認為，由于宏觀經濟的穩步復蘇以及更多股票估值回到偏低的位置，2024年的市場機會將更為多元，重點關注的方向包括紅利風格、出口產業鏈、資源品、估值回到低位的白馬股、以及大眾消費。 記者 趙琦薇