華夏基金旗下的華夏飼料豆粕期貨交易型開放式證券投資基金(代碼：159985，簡(jiǎn)稱：豆粕ETF)是國(guó)內(nèi)首批商品ETF之一，也是首只農(nóng)產(chǎn)品期貨ETF。該品種自成立以來(lái)，表現(xiàn)一直比較突出。數(shù)據(jù)顯示，豆粕ETF(159985)最近一年、兩年、三年的凈值增長(zhǎng)率分別為44%、71%和119%，均在同類產(chǎn)品中排名第一。(數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind資訊、數(shù)據(jù)截至2023年8月18日)。

或許這是一只投資商品期貨的ETF產(chǎn)品，比較另類，盡管業(yè)績(jī)突出，但因?yàn)橥顿Y領(lǐng)域并不為很多普通老百姓所熟悉，即使在商品基金中，比起黃金、能化等其他更為大眾熟知的大宗商品來(lái)說(shuō)也相對(duì)小眾，因此很多投資者雖然看著這只產(chǎn)品不斷創(chuàng)新高，卻不敢介入。今天，我們就為大家深度揭秘豆粕ETF(159985)為什么能夠不斷創(chuàng)新高。

豆粕和豆粕期貨

首先，我們先了解一下什么是豆粕。

豆粕是大豆壓榨后的副產(chǎn)品。大豆壓榨提取大豆油后，主要的副產(chǎn)品就是豆粕。作為一種高蛋白質(zhì)，豆粕是制作牲畜與家禽飼料的主要原料。豆粕是棉籽粕、花生粕、菜粕等12種油粕飼料中產(chǎn)量最大、用途最廣的一種。2022年我國(guó)豆粕產(chǎn)量和消費(fèi)量約7627萬(wàn)噸和7523萬(wàn)噸，占全球近30%的份額。

豆粕作為植物蛋白的主要來(lái)源，價(jià)格波動(dòng)較大，產(chǎn)業(yè)鏈條長(zhǎng)，參與企業(yè)多，影響范圍廣。這使得企業(yè)避險(xiǎn)和投資需求較為強(qiáng)烈。大連商品交易所大豆、豆粕、豆油期貨品種的相繼推出，完善了大豆品種體系，形成了一個(gè)完美的品種套保體系，為相關(guān)企業(yè)提供了一個(gè)使用方便、功能齊全的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避場(chǎng)所。

大連商品交易所的豆粕期貨，以手為單位，每手為10噸。

豆粕ETF的投資模式

按照豆粕ETF(159985)的產(chǎn)品介紹，該基金持有豆粕期貨合約價(jià)值合計(jì)(買入、賣出軋差計(jì)算)不低于基金資產(chǎn)凈值的90%、不高于基金資產(chǎn)凈值的110%。除支付商品期貨合約保證金以外的基金財(cái)產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)投資于貨幣市場(chǎng)工具以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)允許基金投資的其他金融工具，其中投資于貨幣市場(chǎng)工具應(yīng)當(dāng)不少于80%。

這里面透露出的一個(gè)重要信息是該基金持有豆粕期貨合約價(jià)值合計(jì)不低于基金資產(chǎn)凈值的90%、不高于基金資產(chǎn)凈值的110%。按照投資者的印象，該基金一直處于滿倉(cāng)操作的狀態(tài)。其實(shí)，這是一種誤解。期貨采用的是保證金交易，大商所豆粕主力合約的保證金率一般在7%。也就是說(shuō)，持有基金資產(chǎn)凈值100%的豆粕期貨合約價(jià)值的話，只需要占用7%的基金資產(chǎn)。其余90%以上的基金資產(chǎn)都可以用于投資低風(fēng)險(xiǎn)的貨幣市場(chǎng)工具。而該基金持有的豆粕期貨合約價(jià)值合計(jì)不低于基金資產(chǎn)凈值的90%、不高于基金資產(chǎn)凈值的110%，意味著該基金最多使用1.1倍的杠桿，所以雖然這是一只投資期貨的基金產(chǎn)品，但其實(shí)風(fēng)險(xiǎn)是非常低的。也就是說(shuō)，長(zhǎng)期持有這只產(chǎn)品的收益，理論上大致會(huì)等于豆粕這個(gè)商品的漲幅。加上豆粕ETF90%的資產(chǎn)還可以獲得相當(dāng)于貨幣市場(chǎng)基金的收益率，這意味著豆粕ETF每年都可以穩(wěn)定跑贏豆粕指數(shù)1.5-2個(gè)百分點(diǎn)。

事實(shí)上，豆粕ETF(159985)半年報(bào)顯示，該基金成立以來(lái)至2023年6月30日，累計(jì)凈值增長(zhǎng)率跑贏大連商品交易所豆粕期貨價(jià)格指數(shù)4.61%，基本符合預(yù)期。

但另一方面，我們注意到，其實(shí)豆粕現(xiàn)貨市場(chǎng)的漲幅似乎并沒有這么大。豆粕ETF發(fā)行時(shí)，國(guó)內(nèi)的豆粕市場(chǎng)現(xiàn)貨價(jià)格大約在3000元/噸，而當(dāng)下豆粕現(xiàn)貨價(jià)格大約在4900元/噸，漲幅大約在63%。

豆粕ETF為什么遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏豆粕現(xiàn)貨

那么，是什么原因，讓豆粕期貨指數(shù)長(zhǎng)期收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏現(xiàn)貨市場(chǎng)呢?這與豆粕市場(chǎng)的參與主體和交易模式有著密切的關(guān)系。

由于國(guó)內(nèi)豆粕原料主要來(lái)自于進(jìn)口，每年我國(guó)油脂加工企業(yè)需要從美國(guó)、巴西等國(guó)家大量進(jìn)口原料大豆，然后壓榨成豆油和豆粕。而國(guó)際大豆交易采取“點(diǎn)價(jià)”模式，具體來(lái)說(shuō)，進(jìn)口商用期貨市場(chǎng)價(jià)格來(lái)固定現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格，按照交易所期貨價(jià)格固定基差進(jìn)行定價(jià)。

而購(gòu)買大豆后，國(guó)內(nèi)油廠又需要在國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)對(duì)壓榨后的產(chǎn)品豆粕和豆油進(jìn)行賣出套保。于是，在這種模式中，中國(guó)油廠是國(guó)際期貨市場(chǎng)(美國(guó)芝加哥商品交易所，CBOT)中大豆品種的天然多頭，同時(shí)又成了國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)中豆粕品種的天然空頭。由于油廠巨大的空頭套保交易量，導(dǎo)致豆粕遠(yuǎn)月合約往往處于大幅貼水現(xiàn)貨的狀態(tài)，而隨著時(shí)間的推移，近月合約又往往出現(xiàn)補(bǔ)貼水的走勢(shì)，即修復(fù)與現(xiàn)貨的差價(jià)，逐漸與現(xiàn)貨接軌。

從近年來(lái)豆粕期貨每個(gè)合約的走勢(shì)看，每個(gè)主力合約的貼水修復(fù)往往都有幾百點(diǎn)的空間。當(dāng)然，修復(fù)貼水會(huì)有兩種方式，一種是現(xiàn)貨下跌與期貨靠攏，另一種是期貨上漲與現(xiàn)貨靠攏。但無(wú)論如何，期貨貼水現(xiàn)貨，可以看作是一種安全邊際。貼水幅度越大，安全邊際越高。關(guān)鍵是，這種安全邊際幾乎在每個(gè)遠(yuǎn)月合約都存在，累計(jì)下來(lái)就形成了可觀的收益。

豆粕ETF這個(gè)基金品種作為豆粕期貨市場(chǎng)的長(zhǎng)期多頭，每年在貼水修復(fù)上都有可能獲得幾百點(diǎn)甚至近千點(diǎn)的收益。這意味著即使豆粕現(xiàn)貨保持震蕩走勢(shì)，豆粕ETF依然會(huì)獲得一定的貼水修復(fù)的正收益。只要國(guó)際大豆貿(mào)易的模式不發(fā)生改變，國(guó)內(nèi)油廠的套保模式不發(fā)生大的變化，這一“紅利”就始終存在。

舉例來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在豆粕現(xiàn)貨在4900元/噸附近，而豆粕2405合約價(jià)格卻在3500元/噸附近，貼水現(xiàn)貨1400元/噸。這意味著未來(lái)10個(gè)月，豆粕現(xiàn)貨價(jià)格即使下跌1000元/噸，當(dāng)下價(jià)格買入豆粕2405合約依然是賺錢的。

總之，作為一個(gè)極具安全邊際的大宗商品投資工具，豆粕ETF(159985)值得投資者長(zhǎng)期關(guān)注，場(chǎng)外投資者可關(guān)注聯(lián)接基金(A:007937\C:007938)。

(市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎)