作者：我是拾貝，來(lái)源：拾貝者的微光

在公募基金行業(yè)，有一種“520”，被基民所熱望：基金經(jīng)理管理產(chǎn)品超過(guò)5年，年化回報(bào)率超過(guò)20%。

投資如逆旅，但歲月流淌間，若得“520”長(zhǎng)相廝守，便別有一番滋味上心頭。這種滋味，是幸福。而有這么一位基金經(jīng)理，帶給基民的“520”，竟是雙份！！

他的名字是李巍，來(lái)自廣發(fā)基金。

擔(dān)綱廣發(fā)基金策略投資部總經(jīng)理的李巍，執(zhí)掌廣發(fā)制造業(yè)精選，十年略余，收益率617.9%，折合年化回報(bào)21.2%；打理廣發(fā)新興產(chǎn)業(yè)精選，約六年，收益率已達(dá)243.8%，折合年化回報(bào)23.32%。（以上數(shù)據(jù)源自Wind，截至12月17日）

篤守價(jià)值投資理念、專注創(chuàng)造基金價(jià)值的李巍，會(huì)在不經(jīng)意間，笑稱自己為一名“佛系”基金經(jīng)理。

而禪語(yǔ)有曰：一念心清凈，處處蓮花開(kāi)。

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時(shí)鐘回?fù)苤?6年前。

2005年5月，李巍走出北大校門(mén)，步入廣發(fā)證券，正式踏足A股。次月，滬指探底至著名的998.23點(diǎn)。此后，歷時(shí)近四年、堪稱A股最經(jīng)典的一次“牛熊”，若一幅跌宕起伏的山水畫(huà)，在他眼前徐徐展開(kāi)。

驚濤駭浪拍打初出茅廬，最能洗煉認(rèn)知，銘心刻骨。此后經(jīng)年，無(wú)論是打理券商自營(yíng)，亦或執(zhí)掌公募基金，李巍都會(huì)時(shí)時(shí)刻刻提醒自己：

? 敬畏市場(chǎng)！

這四個(gè)字，若洪鐘大呂，又內(nèi)有乾坤。

基于此，在李巍的投資理念中，企業(yè)“價(jià)值”被視為核心靈魂，因其可以穿越市場(chǎng)的不可莫測(cè)。基于此，他強(qiáng)調(diào)，投資要為可能的風(fēng)險(xiǎn)留出冗余，因?yàn)閭€(gè)人認(rèn)知有限，而市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，卻常從未知處驟然奔襲。

以“敬畏”淬煉投資，明心見(jiàn)性，可得大智慧。因此，歲月悠悠間，李巍的通達(dá)與厚積便逐漸演化為無(wú)法藏匿的崢嶸：以業(yè)績(jī)論，十年維度，公募基金業(yè)中，可與其比肩者不過(guò)寥寥數(shù)人；以能力論，圈內(nèi)同行的點(diǎn)評(píng)則極為筋道：

? 在公募基金行業(yè)，論對(duì)上市公司的覆蓋廣度、對(duì)投資本質(zhì)的洞察深度，李巍都是少有的高手。

所以，得知李巍掛帥即將發(fā)行的廣發(fā)睿升混合型基金時(shí)，拾貝的眼瞳里，閃爍著期待。

1

在查理·芒格的眾多薦書(shū)中，李巍鐘情于《深?yuàn)W的簡(jiǎn)潔》。從書(shū)中，他總結(jié)了一個(gè)道理：

? 要對(duì)資本市場(chǎng)、上市公司的發(fā)展心懷敬畏，要對(duì)未來(lái)的不確定性有充分的認(rèn)知。

這句話，看似簡(jiǎn)樸，但若愿意細(xì)品，卻會(huì)發(fā)現(xiàn)，其中深意，妙處甚多。

第一個(gè)妙處，穿透了投資的本質(zhì)。

16年投研的淬煉，讓李巍明白，投資成敗的核心，其實(shí)取決于投資人對(duì)世界的認(rèn)知，而這種認(rèn)知，從本質(zhì)而言，源于投資人自身所擁有知識(shí)的厚度與廣度。

“要想把投資做好，很重要的一個(gè)修煉，其實(shí)要落在不斷拓展涉獵的知識(shí)、提升思維的深度等層面。譬如說(shuō)，重視心理學(xué)、人文科學(xué)的學(xué)習(xí)等。”李巍說(shuō)，“而隨著這種修煉的深入，我們會(huì)更加深刻地明白，相較于廣袤的天地，我們每個(gè)人的認(rèn)知都是非常有限的。”

而對(duì)這個(gè)觀點(diǎn)的進(jìn)一步引申，便讓我們看到了李巍“投資四原則”中的第一條：

? 尊重市場(chǎng)，要承認(rèn)自己的無(wú)知和局限性；心懷敬畏，不要輕易預(yù)測(cè)市場(chǎng)，保持弱者心態(tài)。

第二個(gè)妙處，洞察了投資的規(guī)律。

幾經(jīng)“牛熊”洗禮，坐觀個(gè)股沉浮，李巍深刻地感悟到，一如人類社會(huì)的變遷，在A股市場(chǎng)中，周期的力量同樣無(wú)處不在——它的脈動(dòng)，左右著投資成敗。

“入行不久的人，常會(huì)信心滿滿，覺(jué)得只需要足夠的努力，自己就可以找到Alpha戰(zhàn)勝市場(chǎng)。但當(dāng)挫敗隨時(shí)間累加時(shí)，他們就會(huì)發(fā)現(xiàn)，許多錯(cuò)誤發(fā)生的根源，只因自己不夠敬畏市場(chǎng)，不能感應(yīng)周期，不懂順勢(shì)而為。”李巍說(shuō)。

回望16年投研的風(fēng)雨，李巍覺(jué)得，投資中最可怕的事情，莫過(guò)于“在周期頂部時(shí)，還認(rèn)為它會(huì)永遠(yuǎn)好下去，在周期底部時(shí)，卻認(rèn)為它會(huì)永遠(yuǎn)差下去”。

所以，他確立了“投資四原則”中的第二條：

? 感受周期。萬(wàn)物皆周期，周期是難以預(yù)測(cè)的，但可以感受，不要對(duì)抗，順勢(shì)而為。

第三個(gè)妙處，指出了投資的底線。

對(duì)未來(lái)不確定性的充分認(rèn)知，讓李巍明白了一個(gè)事實(shí)：在漫長(zhǎng)的投資生涯中，防守與進(jìn)攻同樣重要。因此，投資人必須要給自己劃一條“底線”：一旦觸及，無(wú)論如何都要有所行動(dòng)的底線。

“這就像足球比賽，進(jìn)攻確實(shí)賞心悅目，但若想走的更遠(yuǎn)，防守能力是否強(qiáng)大反而成為關(guān)鍵因素。”李巍說(shuō)，“許多時(shí)候，防守的底線未必設(shè)在球門(mén)，早在禁區(qū)，甚至禁區(qū)之外，針對(duì)不可莫測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)的防守，就得開(kāi)始了。”

李巍構(gòu)建了一個(gè)風(fēng)控體系，“底線”清晰。他很清楚，守住底線，才能抵御最壞的不確定性，即便偶有風(fēng)險(xiǎn)未暴露的情況，這種防守也不可偏廢，因?yàn)椋举|(zhì)上，它也是收益的源泉。

于是，李巍“投資四原則”中的第三條，躍入眼簾：

? 牢記市盈率，一定要在便宜的時(shí)候買(mǎi)，為“可能的風(fēng)險(xiǎn)”留出“冗余”。

第四個(gè)妙處，直擊價(jià)值的本源。

正是基于對(duì)未來(lái)不確定性的充分認(rèn)知，李巍眼中的“價(jià)值”，很是獨(dú)到：在充分防守不確定性風(fēng)險(xiǎn)的前提下，求索而得的確定性機(jī)會(huì)。

“基金業(yè)績(jī)的好壞，取決于基金經(jīng)理所選個(gè)股的優(yōu)劣。而確定性，在基金經(jīng)理的選股中起到?jīng)Q定性作用，它折射出的，不僅是能力，還有智慧。”李巍說(shuō)，“企業(yè)發(fā)展中，不確定性變量很多，但內(nèi)在價(jià)值的確定性，是可以探知的。”

在李巍的選股體系里，針對(duì)“確定性”的定價(jià)，引入了一系列的衡量維度，定性與定量并存。他強(qiáng)調(diào)，要堅(jiān)持以企業(yè)內(nèi)在價(jià)值為主要判斷依據(jù)，注重基本面研究，關(guān)注長(zhǎng)期價(jià)值。

求索“確定性”不是一條坦途，唯有篤守者，方能收獲“價(jià)值”。因此，在“投資四原則”中的第四條，李巍明確：

? 與優(yōu)秀的公司為伍，通過(guò)長(zhǎng)期持有優(yōu)秀的公司獲得超額收益。

2

在李巍的眼里，何為優(yōu)秀的公司？

答案，須從李巍的投資理念中探尋。遍讀李巍的公開(kāi)資料后，拾貝發(fā)現(xiàn)，他的投資理念可以濃縮成一句話：

? 堅(jiān)持以企業(yè)價(jià)值為基礎(chǔ)，構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)收益相匹配的組合。

李巍不止一次地強(qiáng)調(diào)，企業(yè)價(jià)值是他的選股核心，他所有的投資決策，均以對(duì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的判斷作為依據(jù)。也就是說(shuō)，在李巍的眼里，一家公司是否優(yōu)秀，取決于它是否具有企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。

那么，何為企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值？

在定義上，李巍的歸納直擊本源：從股票投資的角度，企業(yè)價(jià)值體現(xiàn)在未來(lái)所能提供的現(xiàn)金分紅，因此，其估值一般會(huì)以可預(yù)測(cè)的“未來(lái)現(xiàn)金流貼現(xiàn)”計(jì)算。

在判斷上，為了最大程度地認(rèn)知企業(yè)的基本面，從中探尋真正的企業(yè)價(jià)值，李巍構(gòu)建了特色鮮明的四位一體分析框架，設(shè)立了四個(gè)維度的研判對(duì)象，分別是：

? 盈利能力、盈利質(zhì)量、成長(zhǎng)性、確定性。

在盈利能力的維度上，李巍重在觀察企業(yè)自身創(chuàng)造價(jià)值的能力，核心評(píng)判指標(biāo)包括ROE和ROIC。為此，他需要持續(xù)跟蹤企業(yè)的品牌力、產(chǎn)品力、技術(shù)壁壘、商業(yè)模式、成本控制能力等各種運(yùn)營(yíng)要素。

在盈利質(zhì)量的維度上，李巍的關(guān)注點(diǎn)，落在為股東提供回報(bào)的能力。具體評(píng)判指標(biāo)，既包括現(xiàn)金流與利潤(rùn)的匹配程度，也包括經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流的匹配程度。在李巍眼里，良好的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流，是企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值所在。

在成長(zhǎng)性的維度上，李巍強(qiáng)調(diào)，成長(zhǎng)只是一個(gè)結(jié)果，本質(zhì)上，它是企業(yè)為了未來(lái)的盈利能力和盈利質(zhì)量，通過(guò)當(dāng)期投入來(lái)實(shí)現(xiàn)未來(lái)的收入、利潤(rùn)、現(xiàn)金流的增長(zhǎng)。他指出，這其中，有可能需要犧牲當(dāng)期盈利能力和盈利質(zhì)量。

而在確定性的維度上，李巍表示，自己針對(duì)確定性的定價(jià)引入了一系列衡量維度，包括行業(yè)空間、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、競(jìng)爭(zhēng)格局、企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、管理層戰(zhàn)略與執(zhí)行力、企業(yè)文化等。

需要指出的是，在李巍的心里，這四個(gè)維度的分量，各有不同。

“盈利能力、盈利質(zhì)量、成長(zhǎng)性都可以用財(cái)務(wù)指標(biāo)量化，它是結(jié)果的輸出，三者之間辯證統(tǒng)一，或者說(shuō)是互有取舍。”李巍對(duì)拾貝說(shuō)。但他特別強(qiáng)調(diào)：

? 四個(gè)指標(biāo)之中，最核心的是確定性。

而李巍對(duì)成長(zhǎng)性維度的重視，則僅次于確定性。他指出，投資收益中，很大部分來(lái)自于企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)帶來(lái)的市值增長(zhǎng)，而企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的本質(zhì)，就是企業(yè)在成長(zhǎng)過(guò)程中所帶來(lái)的收入、利潤(rùn)和現(xiàn)金流的增長(zhǎng)，進(jìn)而提供了現(xiàn)金分紅的增長(zhǎng)。

進(jìn)一步延伸可知，李巍強(qiáng)調(diào)的最核心的“確定性”，從實(shí)踐角度出發(fā)，其實(shí)大部分是圍繞成長(zhǎng)性展開(kāi)。

“因?yàn)槌砷L(zhǎng)是未來(lái)的事情，未來(lái)的事情總歸是有不確定的，我們需要通過(guò)研究、分析，去判斷、提升確定性，降低不確定性。”李巍說(shuō)。

而也正是借力于這四個(gè)維度的研判，我們得以窺見(jiàn)李巍的選股流程：

? 首先，根據(jù)前三個(gè)維度進(jìn)行財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的篩選，剔除掉商業(yè)模式不佳、盈利質(zhì)量比較差的行業(yè)和公司。

? 然后，他會(huì)結(jié)合自己及團(tuán)隊(duì)對(duì)行業(yè)、對(duì)公司的理解和認(rèn)知，判斷其是否具備“確定性”。

? 最后，通過(guò)四個(gè)維度精選出優(yōu)秀公司后，便靜待合適的買(mǎi)點(diǎn)。

3

捏的一手好牌，并不意味著必勝。出牌技巧，同樣重要。

所以，當(dāng)一批優(yōu)秀的公司被篩選出后，李巍需要解決的另一個(gè)問(wèn)題，就是以怎樣的策略組合這些公司，最終實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)收益的最大化。

為此，李巍首先設(shè)定了一個(gè)原則：組合中，行業(yè)和個(gè)股處于相對(duì)分散狀態(tài)。

譬如，廣發(fā)新興產(chǎn)業(yè)精選A的2021年中報(bào)里，以中信一級(jí)行業(yè)分類計(jì)算，該基金持股所覆蓋的行業(yè)數(shù)量達(dá)到25個(gè)，范圍相當(dāng)寬廣，其中，前5大和前10大行業(yè)配置權(quán)重分別為57%、81%，集中度明顯較低。

但分散，并不等同于散漫。李巍構(gòu)建投資組合的實(shí)質(zhì)，是“形散神不散”，主次涇渭分明：

? 對(duì)部分核心的、長(zhǎng)期空間比較大、商業(yè)模式比較好的重點(diǎn)行業(yè)，予以長(zhǎng)期重倉(cāng)；對(duì)輔助性行業(yè)，在分散的同時(shí)，定期評(píng)估潛在的階段性機(jī)會(huì)，捕捉行業(yè)輪動(dòng)的超額收益。

“從中觀角度來(lái)講，可以說(shuō)是維持一定的板塊和行業(yè)配置比例，采取中樞倉(cāng)位，有機(jī)會(huì)的情況下適度偏離。”李巍進(jìn)一步解釋說(shuō)。

那么，哪些行業(yè)更容易成為李巍的長(zhǎng)期重倉(cāng)行業(yè)？

從中長(zhǎng)期角度考慮，李巍對(duì)投資組合設(shè)立了“年復(fù)合收益率15%”的基礎(chǔ)目標(biāo)。也因此，在他的組合構(gòu)建中，能在未來(lái)三五年時(shí)間里，有較大確定性實(shí)現(xiàn)“年復(fù)合收益率15%”的行業(yè)，就會(huì)被列為可重倉(cāng)的重點(diǎn)行業(yè)。

此外，動(dòng)態(tài)優(yōu)化，是李巍構(gòu)建投資組合的另一個(gè)特色。他會(huì)通過(guò)尋找高勝率的投資標(biāo)的，通過(guò)行業(yè)輪動(dòng)或個(gè)股持倉(cāng)比例的動(dòng)態(tài)調(diào)整，來(lái)不斷優(yōu)化組合，使整個(gè)組合達(dá)到賠率和勝率比較好的狀態(tài)。

但必須要強(qiáng)調(diào)指出的是，李巍對(duì)投資組合的動(dòng)態(tài)優(yōu)化，并非“擇時(shí)”。

事實(shí)上，李巍是一位淡化擇時(shí)的基金經(jīng)理。大多數(shù)時(shí)候，他執(zhí)掌的權(quán)益基金都會(huì)秉承高倉(cāng)位運(yùn)作，除非較高的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)威脅，否則，他極少去大幅調(diào)整自己的倉(cāng)位。

李巍構(gòu)建了一個(gè)模型，每月定期評(píng)估，主要是根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)、貨幣環(huán)境、監(jiān)管政策、市場(chǎng)整體估值水平、投資者情緒來(lái)確定未來(lái)一段時(shí)間的倉(cāng)位波動(dòng)范圍。

“這個(gè)模型的效用，主要是為了應(yīng)對(duì)可能的極端情況。小的倉(cāng)位波動(dòng)會(huì)放棄，更關(guān)注大的倉(cāng)位波動(dòng)。”李巍對(duì)拾貝說(shuō)。

而在券商分析師的眼里，李巍的投資組合，特色非常鮮明：

? 無(wú)論是“高權(quán)益?zhèn)}位”還是“市值均衡、風(fēng)格成長(zhǎng)”，無(wú)不體現(xiàn)基金經(jīng)理的“進(jìn)攻”特性，這也使得他的產(chǎn)品在上漲市場(chǎng)中具備突出的向上彈性。但在“進(jìn)攻”的同時(shí)，基金經(jīng)理十分注重做好“防守”。

不過(guò)，淡化擇時(shí)的李巍，近年來(lái)愈發(fā)“多看少動(dòng)”，持股周期不斷拉長(zhǎng)，于是，換手率不斷降低。譬如，他管理時(shí)間比較長(zhǎng)的廣發(fā)新興產(chǎn)業(yè)精選和廣發(fā)制造業(yè)精選，年度的雙邊換手率基本上是在 200%-250%之間，與行業(yè)平均水平相比，處在一個(gè)低位。

4

專司基金研究的業(yè)內(nèi)人士，給李巍執(zhí)掌的基金產(chǎn)品的評(píng)價(jià)是：

? 持有體驗(yàn)感極佳

“極佳”二字，實(shí)至名歸。以長(zhǎng)期收益率和年化收益率指標(biāo)衡量，李巍執(zhí)掌的基金產(chǎn)品自然是行業(yè)內(nèi)的翹楚。但“極佳”所描述的，除此之外，還有產(chǎn)品收益的穩(wěn)定性。

譬如，廣發(fā)新興產(chǎn)業(yè)精選A自2019年以來(lái)，截至2021年12月10日，月度超額收益均值為2.6%，勝率接近70%。

這組數(shù)據(jù)意味著什么？如下圖所示，投資人自2019年至今的任一時(shí)點(diǎn)買(mǎi)入廣發(fā)新興產(chǎn)業(yè)精選A，并持有1年，2年或3年，所得產(chǎn)品收益均大幅度超越同類基金水平。如此的持有體驗(yàn)感，怎能不冠以“極佳”？

人們不禁要問(wèn)，在數(shù)以千計(jì)的基金經(jīng)理中，為何李巍能創(chuàng)造這種“極佳”？

前文所述的投資理念、四大原則、組合策略等等，自然是這種創(chuàng)造力的根本。但除此之外，還有一點(diǎn)不容忽視，那就是永不間斷的“進(jìn)化”。

李巍曾被問(wèn)及一個(gè)非常有意思的話題：如果讓您挑一個(gè)基金經(jīng)理，您會(huì)重點(diǎn)看哪幾個(gè)方面？

他的回答中，開(kāi)宗明義的第一句，就直奔“進(jìn)化”二字：

? 首先，要看有沒(méi)有正確的價(jià)值觀，以及穩(wěn)定、成熟、可以不斷進(jìn)化的投資方法論。

李巍認(rèn)為，投資是時(shí)代的映射，時(shí)代在不斷前進(jìn)中，投資也必然在不斷進(jìn)化中。因此，作為基金經(jīng)理，就必須要有自我驅(qū)動(dòng)、不斷學(xué)習(xí)、不斷成長(zhǎng)的能力，在投資中不斷自我反思、快速迭代、不斷進(jìn)化。

李巍自己的“進(jìn)化”，就從未間斷。譬如，在2018年，A股巨震導(dǎo)致基金業(yè)績(jī)不佳時(shí)，李巍會(huì)不斷反問(wèn)自己：?jiǎn)栴}到底出在哪里？

“實(shí)在想不清楚的時(shí)候，我就去翻看中證800指數(shù)成分股的財(cái)務(wù)報(bào)表，一家一家地看，一年一年地往前翻。這個(gè)工作量非常浩大，但翻著翻著，我就看到了，不同企業(yè)之間那完全不同的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、完全不同的商業(yè)模式，內(nèi)涵豐富。這對(duì)我后面的投資‘進(jìn)化’，幫助巨大。”李巍說(shuō)。

事實(shí)上，2018年以后，李巍加大了風(fēng)控的力度，并拉長(zhǎng)了持股周期，降低了換手率，與此同時(shí)，行業(yè)配置和個(gè)股選擇能力顯著提高。而正是這種進(jìn)化，令基金產(chǎn)品收益的穩(wěn)定性更強(qiáng)，月勝率提升非常明顯。

但李巍不間斷的“進(jìn)化”，不止于此，還有“擴(kuò)圈”：

? 只有不斷擴(kuò)圈，不斷看更多東西，才有可能守住自己的能力圈，才可能真正認(rèn)識(shí)事物的真相。

李巍眼里的“擴(kuò)圈”，是一種開(kāi)放的心態(tài)，不斷接受新事物，不斷學(xué)習(xí)新事物。他認(rèn)為，如果永遠(yuǎn)停留在自己的能力圈之內(nèi)，實(shí)際上能力圈是在萎縮、坍塌的。但如果敢于聽(tīng)不同的聲音，勇于學(xué)習(xí)新的事物，不斷擴(kuò)展自己的能力圈，就會(huì)有越來(lái)越多的新機(jī)會(huì)出現(xiàn)。

“這些年，通過(guò)不斷‘?dāng)U圈’，就對(duì)更多的行業(yè)和個(gè)股有了更深的理解。也正因如此，我才能在投資組合中保持‘分散’，因?yàn)樽约貉芯亢透彝兜男袠I(yè)及個(gè)股，在‘?dāng)U圈’后變得越來(lái)越多。”李巍說(shuō)。

現(xiàn)在，他仍在與時(shí)俱進(jìn)，既通過(guò)看書(shū)、看研究報(bào)告或?qū)嵉卣{(diào)研等方式“擴(kuò)圈”，也常利用B站、知乎等社交網(wǎng)站中去“擴(kuò)圈”。在這里，他又發(fā)現(xiàn)了很多新生事物，觸發(fā)了很多新的思考，得到了很多新的啟發(fā)......

“其實(shí)不用著急，慢慢積累就好。”李巍笑著說(shuō)。