（來源：海通量化團隊）

摘要

1. 基金經理基本信息

費逸，金融學碩士，具有11年證券從業經驗。2010年7月加入廣發基金管理有限公司，曾任周期、TMT行業研究員。2017年開始擔任基金經理，投資經驗約4.24年。經統計，費逸歷任管理基金共6只，在管基金4只，在管總規模約104.37億元，代表產品為廣發聚瑞A和廣發鑫益。

2. 基金經理投資業績

據Wind統計，截至2021年9月14日，基金經理任職時間最長的廣發聚瑞A累計收益同類排名前20%，年化收益率28.65%。另外一只任職時間較長的產品——廣發鑫益，機構持有人占比較高，任職以來年化收益37.59%，同類排名也位居前20%。總體來看，基金經理從業年限較長，長期業績位居同類前列。

3. 基金經理投資流程

1)首先進行中觀層面的行業比較，自上而下謀定賽道，選擇推動時代發展的行業，例如高端制造和消費升級背景下受益的行業;2)放眼長期，結合企業生命周期、生意模式、管理層等因素精選行業優質公司，挖掘其成長潛力，與優秀企業做時間的朋友;3)注重組合波動的控制，兼顧成長與估值，在行業和估值層面做均衡，力求克服成長股的高波動，希望凈值曲線平滑向上。

4. 基金經理投資風格

基金經理投資風格穩定，即便是市場風格切換時也未曾漂移，具體表現為“成長”和“長期”這兩大突出特征。首先，基金經理行業配置思路穩定。長期堅守先進制造和消費兩條賽道，根據估值和基本面變化在看好的賽道中平衡權重。其次，基金經理選股理念穩定。在考察期內呈現鮮明的大盤成長風格，投資策略與GARP(Growth at a Reasonable Price)類似，即兼顧成長與估值兩個維度，風格特征穩定。第三，基金經理持股穩定。堅持長期投資，不頻繁交易，換手率低于同類平均水平。持股集中度略高于同類平均水平，重倉股持有周期長。我們認為，上述這些行為和風格特征均和基金經理“堅持長期做正確的事情”的投資哲學一脈相承，可謂知行合一的典范。

5. 基金經理投資能力

我們主要得出兩點結論：1)對于大多數行業而言，基金經理的平均選股超額收益為正，長期勝率較高。2)對于重倉行業，例如，電子、醫藥、通信，基金經理的平均選股超額收益分別為9.10%、7.39%和23.70%，且在多個報告期內保持穩定。我們認為，基金經理長期穩定的選股能力是其取得優秀業績的重要原因之一。

6. 風險提示

1)本文根據公開數據和評價指標計算，不作為對未來走勢的判斷和投資建議;2)作為主動權益類產品，基金的業績表現與基金經理緊密相關，需要關注基金經理變動對業績的影響;3)基金經理長期高倉位運作，行業集中度偏高，業績波動或較高;4)本文結論通過公開數據分析所得，存在由于數據不完善導致結論不精準的可能性。

1

基金經理簡介

1.1

基本信息

費逸，金融學碩士，具有11年證券從業經驗。2010年7月加入廣發基金管理有限公司，曾任周期、TMT行業研究員。2017年開始擔任基金經理，投資經驗約4.24年。經統計，費逸歷任管理基金共6只，在管基金4只，在管總規模約104.37億元，代表產品為廣發聚瑞A和廣發鑫益。

根據Wind統計，截至2021年9月14日，基金經理任職時間最長的廣發聚瑞A累計收益同類排名前20%，年化收益率28.65%。另外一只任職時間較長的產品——廣發鑫益，機構持有人占比較高，任職以來年化收益37.59%，同類排名也位居前20%。

總體來看，我們認為，基金經理從業年限較長，擅長先進制造和大消費賽道的成長行業，長期業績位居同類前列。

1.2

投資理念

1. 投資價值觀：投資是認知的變現，堅持做長期正確的事

根據費逸的公開采訪資料，他認為，投資業績最終是價值觀在市場上的映射，正如美國哲學家安·蘭德說過，財富是一個人認知能力的產物。他相信這個世界是公平的，堅持做長期正確的事情，早晚會結出好的果實。過于聚焦于短期，往往就會損害長期的競爭力。小勝靠智，大勝靠德。價值觀才是行穩致遠的基石，無論是企業經營還是基金管理都離不開價值觀支撐。

2. 投資方法論：聚焦先進制造和消費升級兩條主線

結合公開采訪資料，我們發現費逸的投資決策可分解為以下幾步：1)首先進行中觀層面的行業比較，自上而下謀定賽道，選擇推動時代發展的行業，例如高端制造和消費升級背景下受益的行業;2)放眼長期，結合企業生命周期、生意模式、管理層等因素精選行業優質公司，挖掘其成長潛力，與優秀企業做時間的朋友;3)注重組合波動的控制，兼顧成長與估值，在行業和估值層面做均衡，力求克服成長股的高波動，希望凈值曲線平滑向上。

3. 行業配置：選擇推動社會向前發展的行業

“我從走上投資崗位就開始思考，在不同的時代，每個行業出牛股的概率也不一樣。美國長牛股是消費和科技公司，包括互聯網、醫藥等，我要選擇推動社會向前發展的行業。”費逸認為，聚焦為時代發展提供動力的行業進行布局，無疑比全行業配置的勝率要高。他在研究美國投資史時發現，牛股總是隨著時代起舞。盡管中美兩國的發展背景不同，但歷史總是壓著相似的韻腳。要把握時代發展的脈搏，必須有與之對應的格局思維和前瞻性思考，去思考未來十年、二十年能夠蓬勃發展的行業。由此出發，他選出兩條投資主線并重倉持有。

一是高端制造業。他在研究中發現，中國作為制造業大國的定位，即使再過很多年，也不會發生根本性改變。對于中國制造企業而言，最初是做低附加值的簡單組裝，再逐步自制零部件，接下來自制芯片，從低附加值向高附加值提升。“中國制造業升級，本質上是做全世界的生意，制造業講規模效應，只有做全世界生意，才能做得更大，也更有優勢。”

二是消費升級。在他看來，這是永恒的主題。中國有很大的內需市場，隨著制造業升級，不管是企業管理層，還是員工、股東等都會更富有，他們自然會買品質更好的產品。在消費升級賽道中，食品飲料行業受到的關注比較多，但費逸認為這個行業屬于需求相對穩定增長的慢賽道。相對而言，醫藥階段性會有一些行業供給層面的創新帶來需求加速增長，該行業的增長上限比食品飲料要高。

4. 選股：精選行業龍頭或優質公司

選股方面，費逸表示自己的策略是選行業中優秀的公司。在他看來，以合理的價格買入優秀的公司比以便宜的價格買普通的公司要好。普通的公司更多是補漲，在它們的回報中，成長貢獻得不多，更多是賺價值回歸的錢，所以他更愿意把精力放在優秀的公司身上。

談及如何選出好公司，他表示主要考慮三個維度：1)企業的生意模式：生意模式決定了企業賺錢的難易程度，高增長、低資本投入、強品牌護城河的公司，往往能帶來更高的資本回報率;2)企業的生命周期：要在行業景氣周期向上、企業盈利處于快速成長階段時買入;3)管理層：當企業處于快速成長階段時，面臨的機會和不確定因素會很多，有遠見、具有創新精神的管理層，才能在競爭中乘風破浪。

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基金經理投資業績

2.1

廣發聚瑞A

廣發聚瑞A成立于2009年6月16日，費逸自2017年7月19日接管，故我們重點關注基金經理任職之后的業績表現。廣發聚瑞A是一只偏股混合型基金，股票倉位為60%-95%，業績比較基準為滬深300指數*80%+中證全債指數*20%，2021年2季度最新規模為26.24億元。

截至2021年9月14日，該產品自費逸任職以來累計收益185.11%，相對業績比較基準的超額收益高達153.50%。該產品在2019年以后保持了較好的上漲彈性，顯著跑贏業績比較基準。

為了更好地進行橫向比較，我們剔除同類產品成立之后的三個月建倉期，從不同時間維度展示廣發聚瑞A的收益風險特征。從收益指標來看，廣發聚瑞A最近三年的年化收益排在同類第74/563,中長期業績較為突出。

從風險指標來看，廣發聚瑞A全區間最大回撤位于同類中游水平，發生在2017年11月至2019年1月期間。考慮到基金經理的持倉含有較多的高波動成長資產，我們認為基金經理的回撤控制水平良好。從風險調整后收益指標來看，該產品的收益回撤比基本保持在偏股混合型基金的前三分之一，長期表現較為穩定。

分年度來看，廣發聚瑞A經歷了2018年的下跌后，2019、2020年收益較為突出，收益回撤比分別達到7.14和3.54，在偏股混合型基金排在24/599和369/751。值得注意的是，或許是受市場風格切換影響，廣發聚瑞A 2020年以來業績波動有所放大。

2.2

廣發鑫益

廣發鑫益成立于2016年11月16日，費逸自2018年8月2日接管，故我們重點關注基金經理任職之后的業績表現。廣發鑫益是一只靈活配置型基金，股票倉位可在0-95%之間波動，業績比較基準為中證全債指數收益率*70%+滬深300指數收益率*30%，2021年2季度最新規模為5.15億元。

截至2021年9月14日，該產品自費逸任職以來累計收益170.66%，相對業績比較基準的超額收益高達144.60%。特別地，該產品在2020年以來保持了較好的上漲彈性。

從收益指標來看，廣發鑫益最近兩年的年化收益排在同類前15%，業績表現較為突出。從風險指標來看，廣發鑫益全區間最大回撤處于同類中游水平，發生在2021 年春節附近。從風險調整后收益指標來看，該產品的收益回撤比基本穩定在靈活配置型基金的前30%，表現較好。

分年度來看，廣發鑫益最近三年的年度收益均穩定在同類前20%，回撤大都處于中游水平。2019、2020年的收益回撤比分別為7.14和4.84，排名靈活配置型基金第172/1364和314/1408。同樣地，該產品自2020年以來業績波動也有所放大。

3

基金經理投資風格

3.1

倉位管理

廣發聚瑞A是基金經理管理時間最長的產品，且機構持有人比例較低，我們側重以這只產品為例，分析費逸的投資風格。

從契約來看，廣發聚瑞A是一只偏股混合型基金，股票倉位為60-95%。自2017年7月費逸接管以來，該產品長期保持高倉位運作，股票倉位大都在80%以上，絕大部分時間都高于同類平均水平。我們認為，基金經理較少進行倉位調整，基本淡化擇時。值得注意的是，該產品在2019年三、四季度倉位短暫降低。對此，基金經理在季報中提及，希望通過降低倉位應對經濟下行的壓力和外部貿易沖突的風險。

3.2

行業行為

行業方面，基金經理顯示出很強的穩定性，偏好高端制造、消費升級兩條主線。相應地，其管理的廣發聚瑞A呈現較高的行業集中度，前兩大持倉板塊即為TMT和大消費。另外，我們發現基金經理在長期堅守這兩大賽道的同時，也會根據行業估值和基本面變化，在兩者之間平衡權重。

1. 行業集中度

根據基金中報和年報的全部持倉，按中信一級行業分類計算每個行業的權重。我們發現，前三大和前五大行業持倉占比基本保持在50%和70%以上，行業集中度較高。值得注意的是，該產品的行業集中度2019年底之后進一步抬升。截至2021年6月30日，廣發聚瑞A前三大和前五大行業的持倉占比分別為73.57%和88.90%。

2. 板塊及行業權重分布

從板塊分布來看，該產品重點配置大消費和TMT兩大板塊，合計持倉占比接近80%，其次是中游制造板塊。值得注意的是，周期板塊今年以來的表現較為亮眼，中信周期風格指數的漲幅為36.81%(截至2021.09.14)。但是，周期研究員出身的費逸并未加配相關標的。我們認為，基金經理的行業配置思路十分堅定，長期堅守先進制造和消費兩條賽道，看好順應時代潮流的成長方向。

自2020年以來，廣發聚瑞A的TMT和中游制造持倉占比有所上升，但是平均來看，基金經理在這兩條賽道上的布局較為均衡。

回顧其重倉板塊的歷史估值水平，我們發現，1)2019年之前，大消費板塊的估值水平顯著低于TMT板塊，彼時廣發聚瑞A的持倉向大消費有所傾斜;2)受疫情后貨幣寬松政策的影響，大消費板塊在2020年經歷了一輪暴漲行情后，估值水平大幅攀升。相較之下，TMT和中游制造板塊的估值水平更具吸引力，此時，廣發聚瑞A的持倉開始向先進制造賽道傾斜。

結合費逸的公開采訪資料，他表示，自己會以估值為依據，在不同細分板塊之間進行動態平衡，上述研究數據恰好可以印證基金經理的調倉思路。

關于這一點，費逸還在媒體報道中提到，他會在行業層面做均衡，主要是根據成長股生命發展周期和風險收益比，均衡配置初創期、成長期和成熟期的企業。舉例來講，當他覺得半導體估值水平較高時，會加配家電等相對平穩的品種來做均衡。

進一步觀察重倉板塊內的細分行業，我們發現，廣發聚瑞A在大消費賽道的配置以醫藥和家電為主，在先進制造板塊的配置以電子為主，三者合計平均持倉占比接近60%。再從中信二級行業來看，醫藥、家電和電子行業的第一大重倉方向分別為化學制藥、白色家電、半導體，平均持倉比例分別為14.29%、8.71%和14.39%。

3. 行業配置邏輯

根據費逸的公開采訪資料，他表示，自己會將資產分為兩類，一類是穩定的高ROE品種，適合長期配置，代表性標的是消費、醫藥、家電等核心資產;另一類是ROE不斷提升的高成長標的，如電子領域的半導體等。

為了進一步驗證基金經理的行業配置邏輯，我們回顧了其重倉行業的基本面指標。從盈利角度來看，家電和醫藥行業的ROE水平一直穩定在各行業的前1/3。從成長角度來看，電子行業的歸母凈利潤同比增速基本處于各行業的中上游水平。

特別是最近兩年，電子行業的景氣度又有進一步提升。以細分領域半導體為例，2019年和2020年的歸母凈利潤同比增速在中信二級行業中排名第11/77和21/108，業績進入高速增長期。在此期間，基金經理明顯提升了以半導體為代表的電子行業的持倉比例，并超越醫藥成為第一大重倉行業。

3.3

風格偏好

為了更好地了解基金經理的選股風格，我們從市值、估值、成長、盈利四個因子出發，統計廣發聚瑞A持股組合的各個因子值在全市場的分位點，以此來考察基金經理的風格偏好。在計算個股因子分位點時，均按升序排列，即分位點越高，因子暴露越大。

市值方面，基金經理更偏好大中盤股，持倉市值加權的市值分位點基本在90%以上，高于同類平均水平。根據費逸的公開采訪資料，他傾向于挑選行業內的優質龍頭公司，故其管理的基金多數時候呈現“大市值”特征。

估值方面，基金經理的容忍度高于同類平均。對此，他曾表示，“以合理的價格買入優秀的公司比以便宜的價格買普通的公司要好”，而優秀的公司往往估值并不便宜。與此同時，我們發現，最近三個報告期的持股估值分位點逐步下降，這或許意味著基金經理在最近一年開始逐步控制持倉的整體估值水平。

盈利方面，基金經理在多數報告期內的持股盈利分位點均超過70%，高于同類平均水平，源于基金經理偏好ROE持續較高的優質公司。

成長方面，基金經理持股的成長水平一直高于同類平均，且領先優勢較為明顯。持倉市值加權的成長分位點基本穩定在60%以上，其中有4個報告期的同類排名分位點超過80%，成長風格較為突出。

綜上所述，我們認為，基于持倉分析推斷的風格偏好與費逸在公開訪談中的表述較為一致，基金經理呈現一定的GARP風格(Growth at a Reasonable Price)，且考察期內未發生漂移。

另外，我們采用Sharpe模型對基金風格展開分析。Sharpe模型是基于凈值的歸因模型，依據資產風格進行多元線性回歸，以最小化殘差平方和為目標，得到基金在各資產風格上的近似比例。分析時間頻率為日度，時間窗口為滾動向前60個交易日。

整體來看，基金風格偏好成長，市值偏好大中盤。2019年和2021年的大盤成長風格較為明顯，其余時間以中盤成長風格為主。綜合持倉分析和歸因結果，我們認為，基金經理在考察期內偏大盤成長風格。

我們認為，無論是行業配置還是選股風格，都恰如其分地體現出基金經理“成長”和“長期”的特征。對好賽道和好公司的堅守，不僅是基金經理始終踐行的投資理念，更是對基金經理“堅持做長期正確的事情”這一投資哲學的最好詮釋。

3.4

持股偏好

1. 持股相對集中

廣發聚瑞A持股集中度(前十大重倉股持股市值占基金股票市值占比)略高于同類平均水平。自2017年費逸接管以來，該產品的前十大重倉股持股占比普遍高于55%。2021年以來，該產品的持股集中度進一步抬升，顯著高于同類平均水平。

2. 持股周期長，換手率偏低

根據費逸的公開采訪資料，他表示，自己堅持長期投資，相信好公司是時間的朋友，致力于為投資人帶來更好的長期收益。為了印證這一點，我們統計基金重倉股的持股周期，結果如下表所示。考察期從2017Q3至2021Q2，頻率為季度。

從2017年7月費逸接管廣發聚瑞A后，立訊精密即成為第一大重倉股，并且連續重倉16個報告期。值得一提的是，立訊精密自2017年9月以來的區間漲幅接近4倍(截至2020.06.30)。

考察期內，廣發聚瑞A共持有46只重倉股(含新進重倉)，平均重倉報告期數2.91，約3個季度。總體來看，我們認為，基金經理的重倉股持股周期較長。

從單邊換手率來看，廣發聚瑞A呈逐步下降的趨勢，且顯著低于同類平均。截至2021年6月30日，廣發聚瑞A上半年的單邊換手率不足1.5倍。

3. 持股抱團程度呈下降趨勢

接著，我們分析基金經理在公司內部與其他基金經理的持股抱團程度，并展示公司抱團程度均值和基金經理在公司內的抱團水平分位點。由下圖可見，2020年之前，基金經理的抱團程度基本與公司的平均水平相當，僅在2018年年中出現過較為明顯的下降。但2020年之后，基金經理的抱團程度顯著低于平均水平。我們認為，這在一定程度上表明，基金經理的持股獨立性出現了較大的提升。

3.5

基金經理投資風格小結

綜上所述，我們認為，基金經理投資風格穩定，即便是市場風格切換時也未曾漂移，具體表現為“成長”和“長期”這兩大突出特征。首先，基金經理行業配置思路穩定。長期堅守先進制造和消費兩條賽道，根據估值和基本面變化在看好的賽道中平衡權重。其次，基金經理選股理念穩定。在考察期內呈現鮮明的大盤成長風格，投資策略與GARP(Growth at a Reasonable Price)類似，即兼顧成長與估值兩個維度，風格特征穩定。第三，基金經理持股穩定。堅持長期投資，不頻繁交易，換手率低于同類平均水平。持股集中度略高于同類平均水平，重倉股持有周期長。例如，從2017年7月費逸接管廣發聚瑞A后，立訊精密即成為第一大重倉股，目前已連續重倉16個季度。值得一提的是，立訊精密自2017年9月以來的區間漲幅接近4倍(截至2020.06.30)。

我們認為，上述這些行為和風格特征均和基金經理“堅持長期做正確的事情”的投資哲學一脈相承，可謂知行合一的典范。

4

基金經理投資能力

4.1

行業內選股超額收益

由于基金經理的持股相對集中，我們僅用季報披露的重倉股統計相對中信一級行業指數的選股超額收益。加權方式為等權，頻率為季度。由下圖可見，基金經理在大多數行業內的平均選股超額收益都為正，長期勝率相當高。其中，在電子、醫藥、通信這三大重倉行業內，基金經理的平均選股超額收益分別達到9.10%、7.39%和23.70%，且在多個報告期內都較為穩定。根據上述數據分析結果，我們認為，基金經理具備較好的選股能力。

4.2

Brinson分析

通過中報和年報的全部持股信息，我們進一步使用Brinson模型拆解廣發聚瑞A相對滬深300的超額收益，以求更全面地展示基金經理的投資能力。需要注意的是，對于部分換手率偏高的行業，測算結果存在失真可能。

由于基金經理基本不做行業輪動，我們重點關注選股貢獻。由下圖可見，基金經理在75%的報告期內的選股貢獻為正。其中，2019年上半年和2020年上半年的選股貢獻分別高達16.72%和15.55%。受貿易摩擦和疫情影響，A股在這兩段時間內都經歷了不同程度的調整，尤其是電子行業。但基金經理仍然憑借較好的選股能力取得了較高的超額收益，以此抵消市場下跌時期beta帶來的劇烈波動。因此，我們認為，基金經理的選股能力是其取得優秀業績的重要原因之一。

5

風險提示

1)本文根據公開數據和評價指標計算，不作為對未來走勢的判斷和投資建議;2)作為主動權益類產品，基金的業績表現與基金經理緊密相關，需要關注基金經理變動對業績的影響;3)基金經理長期高倉位運作，行業集中度偏高，業績波動或較高;4)本文結論通過公開數據分析所得，存在由于數據不完善導致結論不精準的可能性。