（來源：遠川投資評論，作者：王今）

在公募基金行業，取得年度冠軍的基金經理雖然已是鳳毛麟角，但依然很難擺脫運氣加成的質疑。不過，若能連續兩年獲得第一，則無疑是擁有出色投資能力的最好體現，廣發基金老將曾剛就是這樣一位實力派。

廣發基金 曾剛

早在2008年5月，曾剛就開始擔任華富增強收益債券基金經理，當時正逢市場大跌，人氣低落，大部分債券型基金放棄了配置股性較強的可轉債，而曾剛根據自己對大類資產輪動的判斷，左側加倉可轉債，等到2009年Q3市場情緒高漲面臨轉折時選擇左側離場鎖定盈利，這波操作使得曾剛連續兩年收獲年度冠軍，并獲得金牛基金、明星基金、金基金等多項權威獎項。

左側逆勢布局，機會來時敢出手，資產高估則賣出，不賺最后一個銅板。這一套行云流水般的操作背后，體現了曾剛對宏觀、市場以及個券深厚的研究功底。

曾剛1995年即與資本市場結下不解之緣，2001年開始專注債券研究、投資，至今長達21年，經歷過多輪完整的牛熊切換，投資經驗豐富，能力圈全面，資產涉獵范圍廣，投資風格則以穩健、靈活著稱。

相比股票，債券投資略顯枯燥，但曾剛卻樂在其中，究其原因，或許與他的性格以及早期的一段經歷有關。

1995年，曾剛在北京商品交易所擔任場內交易員，親身經歷了綠豆從上市時的850元飆升至6500元的波動行情，也親眼目睹了客戶資產的大起大落，以及人性的貪婪與恐懼。同時，他也意識到，高風險、高波動的期貨市場并不適合謹慎、性格踏實的自己。此后，穩健投資逐漸成為他的投資信條之一。

霍華德·馬克斯曾用體育競賽舉過一個例子：“許多投資經理的職業生涯之所以終結，不是因為他們打不出‘本壘打’，而是因為他們被‘三振出局’的次數太多——不是因為他們的制勝球不夠，而是因為他們的失誤球太多。”在投資中，很多時候防守比進攻更重要。曾剛對此深以為然。

與研究行業出身的權益類基金經理不同，研究債券和宏觀出身的基金經理往往更偏好于從大類資產配置的角度出發，評估不同資產的性價比，更注重組合的回撤控制。

曾剛用過去優秀的業績對此進行了最好的詮釋。在他12年的公募投資生涯中，雖然市場幾經波折，但由他獨立管理的基金組合，在每個完整自然年度均實現了正回報。放眼全市場，能夠做到這一點的基金經理屈指可數。

過去幾年里，隨著資管新規的逐步落地，“固收+”基金成為基金公司重要的業務線之一。在曾剛看來，“固收+”產品本質上是一個多資產組合，并不是單項資產的簡單疊加，要考慮各類資產的性價比進行相應的均衡搭配，“固收+”的核心是大類資產配置能力。

如果說，股票投資可以依靠基金經理扎根單一賽道，那么，“固收+”的投資則是更加依賴于團隊的集體智慧。可轉債、信用債、利率債、黃金、股票，每一個領域都需要專業人士進行覆蓋。正如曾剛所言，管好大規模產品需要平臺化的機制，需要團隊之間的相互配合。

去年9月曾剛加盟廣發基金，回憶當時的選擇，他談到廣發基金扁平化的風格和自己很契合，“我還是愿意把自己的精力錨定投資，盡自己最大的努力，做自己最喜歡、最擅長的事。”顯然，廣發基金注重分享、簡單包容的公司文化給他留下了很深的印象。

曾剛是足球場上的“門神”，有過八年點球不敗的紀錄。他性格特質中的這種進取心，也體現在了投資中——“做投資的人都是想證明自己對”。他希望在投資中也能扮演好“門將”的角色，為客戶把好最后一道關。

“固收+”產品的投資者往往風險承受能力偏低，對回撤控制的要求高。針對不同類型的客戶需求和投資期限，曾剛對每一只產品都事前確定好產品定位，爭取讓產品的波動率和收益目標與客戶的需求相匹配，努力讓客戶的資產穩健增值。

作為成名已久的老將，曾剛并不拘泥于過往的經驗主義，依然保持著積極進取的學習心態，每天早上6點多起床，7點開始聽電話會議，高度自律的背后是對投資的熱愛和專注。

9月28日下午，遠川研究所公募組與曾剛進行了一次深度對話，從職業經歷、投資框架、管理半徑和個人生活四個角度入手，試圖展現這位固收老兵對投資的專注與進化。

01 職業經歷—財富管理伴隨一生

遠川投資評論 ：從清華大學MBA畢業后，為何選擇債券研究和投資這條道路，而不是重新做期貨?

曾剛 ：我覺得還是跟個人的性格有關。我的性格比較踏實、謹慎，在期貨市場的一年多時間里，見到了太多資金的博弈，市場震蕩很劇烈，大幅波動帶來的沖擊，不太適合我。每個人的風險偏好都是發自內心的，我接觸過這么多類型的資產，最終還是往穩健的這個路徑走。

當時也比較幸運，紅塔證券那時從清華、北大招了十個碩士作為未來的儲備干部，我一次面試就被錄取了;到紅塔之后，先是幫集團買債，處理中石化4000萬股戰略配售，也是偏債性的。從這時開始，我就慢慢在債券市場扎下根來。

遠川投資評論 ：從業至今，有過壓力很大的階段嗎?當時發生了什么?

曾剛 ：我屬于比較豁達的那種人，可能你們也知道我做過門將。門將就注定要被人破門，但還是要站在這個位置上。相對來講，我的個性屬于扛壓力型，不那么張揚，整體業績都還不錯，沒有特別差的時候。

遠川投資評論 ：作為一名證券從業年限超過20年的老將，你覺得投資最大的樂趣是什么?

曾剛 ：我在有些方面進取心比較強，事實上很多做投資的人都是想證明自己對，昨天晚上跟一個大佬聊，他說之所以不做研究，轉做投資，就是想證明自己對，自己的努力能夠帶來社會價值。其實做投資，尤其是固收投資，有時候是社會處在某種階段，會給低風險投資一些機會。

我在清華讀書時，我叔叔去看我時說：“我們把石油從地底下挖出來才是有價值的，你們做的這些研究，究竟哪個方面在創造價值?”

其實，這個問題需要回到金融的社會價值上。從基金投資的角度來看，它發揮了宏觀資產配置的功能，把錢交到值得信任的人手上，通過我們的管理，使得風險和收益在中低水平實現了比較好的平衡，讓投資者除銀行存款、無風險理財之外有了更多的選擇，這本身是有價值的。

遠川投資評論 ：從去年9月份來到廣發基金已經一年了，你最大的感受是什么?廣發基金的什么特質比較吸引你?

曾剛 ：這一年跟同事們相處下來，大家都比較簡單，注重各自的專業。廣發對基金投資的包容度比較高，股票風格多種多樣，不做太多限制，但是在挑選基金經理時的要求很高，想進來不容易。

廣發基金文化氛圍很好，注重分享;而且，組織架構扁平化，人際關系也很簡單。我還是愿意把自己的精力錨定在投資這塊，可以盡自己最大的努力，做自己最喜歡、最擅長的事。

另外，在國債期貨上，廣發基金在公募基金中是比較領先的，愿意把新品種放到里面，這也是我比較喜歡的。

02 投資框架—先有寬度，再有深度

遠川投資評論 ：“固收+”分兩塊，一塊是債券，一塊是股票，這兩塊分別是怎么做的?

曾剛 ：在債券這塊，一般會以高等級信用債作為基礎底倉配置，這也是偏主流的做法，尤其是規模比較大以后，基本都是在這個路徑上。

對于中長端利率債，更多是作為階段性波段操作的工具，如果管理百億以上的規模，長期限利率債才可能成為保持一定倉位的品種，有配置功能。

“固收+”跟中長期純債基金的差異，一般是盡量少承擔信用敞口，更多是在久期和杠桿方面做一些安排。

我們覺得，可以把高流動性、久期3-5年的信用債，長端利率債作為組合靈活操作的品種，我們有專人對收益率曲線做一些研究，從這里面找機會。研究團隊前段時間也在推國債期貨組合交易的方式，研究收益率曲線形態的變化，這其實也代表了我們的專業程度。在這方面，我們可能比同行布局得更早一點。

“固收+”基金經理大體上有股債分管和一個人管這兩種形式。如果是一個人管，大家最普遍的疑問就是沒搞過股票，沒調研過公司，對股票的理解比較弱，怎么辦?

對于這個問題的應對也不一樣，有些公司是債券基金經理劃出一半的時間精力搞股票，聽各種會，甚至自己去調研。我們因為處在頭部基金公司的平臺上，外部服務會比較多，這是一個來源。另外，我們自身的股票研究團隊有相應的人員覆蓋，絕大多數會議資源都對我們開放。

對于我自己而言，首先需要把自身的框架穩住，然后有效地對接公司平臺提供的投研支持體系，這樣才是一個各展所長、比較省力，能管理大規模基金的方式。

遠川投資評論 ：從最初做債券投資，跟現在相比，市場有沒有發生一些變化?

曾剛 ：跟最早做債券的時候相比變化還是比較大的，2001年我在紅塔買債時比較簡單，2003年到漢唐開始每周寫周報，偏宏觀研究，部門里負責債券投資小組面對的是典型的100倍杠桿交易長端交易所國債的策略模式。

隨后是2004、2005年，債基都是交易所國債，當時還沒有央票等品種，交易所各個期限的國債，加上轉債，這是最早的債基，后面再加二級債基，含股票，變化實在是太大了，早期債基都是被動配了50%以上轉債，只有交易所的國債，后面才有銀行間、貨幣基金和各種債券品種。

遠川投資評論 ：那現在要把債券基金做得好，難度是在增加的?

曾剛 ：一方面是難度增加，另一方面隨著券種的豐富，機構類型也在增加。原來債券投資機構包括銀行自營、保險、公募，券商資管那時還不大，銀行決定了很多利率債的趨勢，保險偏做長端，再做一些低風險轉債，公募基金偏交易性地看待各種債券品種，到后期，轉債、股票都放進來了，傾向于多資產，早期是相對排名決定規模，那個時間段大家不太重視回撤，高貝塔模式。

這些年變化比較大，債券品種本身更為豐富，這幾年債基的收益率較高，但實現的路徑可能有好幾種，比如信用博弈，比如高杠桿二級資本債，也可以重倉可轉債，有些則來源于股票，還有一些來自于波段操作。早期做債高杠桿是王道，現在則需要更關注多種策略。

遠川投資評論 ：市場一直在變化，你是如何調整投資框架的?

曾剛 ：在上海電氣財務公司的三年時間，對我有非常重要的幫助，因為在之前是集中在一個小領域做研究工作，然后，有一天上海電氣財務告訴我有38個億歸我管，壓力挺大的，當時行業內最大的債基是8個億。

財務公司的機制比較活，買利率債然后去融資套利貨幣基金，買債基，后面是打新股。事實上，相對比較全視野的狀態給我的觸動比較大，研究是一方面，投資層面形成的東西還是要在相對比較寬的視野下，自己反復做一些比較，給自己一點額外的要求，那段時間應該是確定投資框架基礎的狀態。

遠川投資評論 ：今年“固收+”產品的熱度比較高，你覺得管理好固收產品的核心要素是什么?

曾剛 ：在多資產框架下，我自己的體會是“固收+”應該是一個多資產組合，先有寬度，再有深度，一定不是單押某一個單項資產，找幾個很牛的個股、個券出來，盡管有可能帶來很大貢獻，但總體上還是大類資產配置最重要，我們不會在單項資產上沖得很猛，還在是偏多資產中追求一個相對的均衡。

要想管好“固收+”，基金經理的心態和專注程度比較重要，保持理性、客觀。我不太喜歡完全依靠邏輯推理的方式做投資，一定要拿數據來證明、驗證和糾偏。做“固收+”，一定要有一顆大心臟，能扛得起事情，內心思維比較開闊，定力比較強。

遠川投資評論 ：做大類資產配置對宏觀研究判斷的要求比較高，你平常根據什么要素做宏觀判斷?

曾剛 ：早期GDP、CPI是最重要的兩個因素，隨著研究越來越深入，對市場層面、央行政策變化等，需要跟蹤的指標就越來越多。

資本市場最終表現取決于全部參與主體，不完全是看指標，它只能給定一個大體方向。

宏觀研究總體上需要與時俱進。2009-2014年這段時間，從最早看GDP、CPI，到后面看CPI環比，其實是一個不斷深化的過程。早期的宏觀債券研究員工作相對簡單，后面研究的視角越來越廣，比如原來大家很少涉及到海外，現在基本都會將其納入體系之內。整個體系也是跟著市場在變，談不上有一個很確定的東西。

遠川投資評論 ：剛剛講到目前券種的類型越來越豐富，具體在組合里怎么配?是怎樣的流程?

曾剛 ：大體上可分為三個層次：

首先，基本面大類資產配置，更多的是根據估值這種中線的內在邏輯決定投資方向。

其次，相應的市場面、供需格局等因素，帶來中短線買賣交易機會的判斷。對于“固收+”產品而言，就是基于這些基本因素去判斷股票、債券的均衡比例。

再次，在具體的資產層面，確定單一資產內部的策略主線。

最后才是個股個券的選擇。

03 管理半徑—高效管理需要平臺化支持

遠川投資評論 ：今年發了幾只9個月和1年期的產品，對不同的期限產品，在管理方式上有沒有不太一樣的地方?

曾剛 ：我覺得期限不是關鍵問題，而是要考慮客戶類型，9個月的產品主要客戶是偏互聯網平臺的零售客戶，成立以來，通過互聯網平臺陸續會有資金申購，而這類客戶往往更加重視回撤。

因此，我們內部設置了一個三級回撤預警的機制，幫助基金經理提前做一個預判。你要對回撤有自己的一個相應框架，當股票部分的機會不多的時候，還是要勇于去把它的倉位降下來。而債券這部分底倉資產，需要配置得相對積極一點。

遠川投資評論 ：剛才你提到的三級回撤預警，能給我們介紹一下嗎?

曾剛 ：在產品設計時，我們會在內部管理上給產品設定一個目標回撤指標，設置三道風險提示，對應不同的措施。

通過內部的風險管理機制，我們希望把回撤放在比較重要的位置上。如果基金經理認為市場可能回撤，可以自己主動調;如果認為市場風格有變化，需要配置更均衡一點。正是因為這樣，我一直強調組合中資產的多樣性、負相關性。

遠川投資評論 ：固收可容納的資金量會比較大，你對自己的管理規模有沒有什么想法?

曾剛 ：為這個事情，我前段時間還特意找幾位股票基金經理聊過。

假設“固收+”基金經理管理100億，股票投資的中樞比例在15%左右，資金量大約在15億。這部分資金需要配置到股票和可轉債等彈性資產，用以增厚組合的收益彈性。

我在轉債上比較有經驗，對資產的趨勢性機會、風險預判等還是比較敏感。但隨著基金規模的增加，不可能像之前那樣一個人盯住20-30只轉債。現在市場上有超過400只轉債，不同品種的流動性也不一樣。所以，個人管理規模的上限越來越取決于平臺的支持，取決于體系搭建的有效性。

對應到“固收+”基金經理維度，今年中小市值股票風格凌厲，找到特定路徑的轉債、轉債量化、股票賽道或者其他路徑等，其實都是可以跑出來的，但是會有一定的規模邊界。規模邊界什么時候會影響投資收益，大體對應100-200億級別。這種規模下個人能不能管好，在我看來還是有一定壓力的，最終一定是靠偏平臺化的機制，需要依靠團隊的力量，而不太可能依靠個人來完成。

04 個人生活—強健體魄是做好投資的基石

遠川投資評論 ：你一天的工作安排大概是什么樣子的?

曾剛 ：我目前的精力依然比較充沛。每天的休息時間基本上在晚上12點或靠后，早上6：30起床，7：00-7：15從家里出發，在車上聽騰訊會議。到公司后，我會把每個組合的狀況再梳理一下，8：30之前基本上能夠完成。

我傾向于把“固收+”各方面的組合指標、頭寸、風控、比例等放在早上9：30前后完全梳理清楚，10：00之后開始關注股票行情表現。

中午只要沒有客戶溝通、交流，一般選擇在公司午餐路演，聽分析師分享。中午不休息。下午收盤后主要處理各種事務性的工作，參加一些會議。晚上回到家，會抽出一兩個小時陪陪孩子，剩下的時間以處理郵件、看報告為主。

遠川投資評論 ：聽說你是體育全能型選手，現在鍛煉的頻率高嗎?

曾剛 ：我說運動全能的話，身邊朋友一定是信的，大學時參加校運會，跳高拿過第五，三級跳遠、110米欄，鉛球都是參加過的，校足球隊邀請去試訓門將，也是院籃球隊的主力;讀碩的時候30歲，經管學院2500人，是清華最大的學院，我同時進入足球和籃球這兩個院隊。最近幾年，主要是每周一兩次籃球，移動有點跟不住年輕人了，但體力是夠的，兩個小時能打得下來。