隨著茶飲企業登陸資本市場步伐的加快，滬上阿姨(H01975.HK)也于近期更新了招股書，向港交所進一步發起沖擊。招股書顯示，截至今年上半年，滬上阿姨加盟店數量8409家，占公司總門店數量的99.7%，來自三線及三線以下城市的加盟店數量為4241家，超過了總門店的一半。盡管公司計劃未來向更多下沉市場擴張，但盯上這塊蛋糕的不只有滬上阿姨，除了主打下沉市場的蜜雪冰城、甜啦啦等茶飲品牌外，包括古茗、奈雪的茶、茶百道、喜茶等品牌也在下沉市場中攻城奪勢，而在茶飲品牌同質化的背景下，可以想象滬上阿姨所面臨的競爭態勢。

滬上阿姨也在打造更多的業績增長點。2023年，滬上阿姨推出咖啡品牌“滬咖”，設于滬上阿姨門店內，不過報告期內(2021年至2023年以及2024年1至6月)，滬咖的銷售并不理想，2023年和2024年1至6月，加盟店中“滬咖”每間門店的平均GMV為5萬和2.1萬，對應每間門店日均GMV僅為：136元和116元。

半年閉店數量超去年全年

滬上阿姨的業務邏輯與加盟店數量增長息息相關。公司招股書顯示，加盟商需要作出包括預付加盟費、設備購買價款及可退還加盟保證金在內的首期付款，以及包括食材購買費用及加盟服務費在內的經常性付款。其中，向加盟店銷售食材、加盟服務費是公司主要收入來源。

報告期內，滬上阿姨向加盟商銷售食材及其他原材料的收入占比均超過七成，2024年1-6月達到八成，而加盟服務費的收入占比則分別為：19.2%、16.6%、16.5%和16.6%。

因此滬上阿姨業績能否持續增長，關鍵就在于其加盟店規模能否持續擴大。證券之星注意到，截至2024年上半年，滬上阿姨加盟店數量為8409家，從年內新開設的加盟店數量看，2023年和2024年1-6月，滬上阿姨新開設家門店數量分別為：2882家和1184家。加盟店數量的攀升也推高公司的業績，報告期內滬上阿姨的總收入分別為：16.4億元、21.99億元、33.48億元和16.58億元，期內利潤分別為8339.9萬元、1.49億元和3.88億元；2024年上半年利潤為1.68億元。

但業績高速增長之下，繁榮表象背后的隱憂亦不容忽視。對于滬上阿姨而言，要讓加盟商賺到錢，才能攜手并進。不過證券之星發現，報告期內，“滬上阿姨”品牌加盟店的單店日均GMV總體呈現下滑趨勢，分別為：4129元、4064元、4252元以及3823元，2024年上半年的降幅較大。對比同行業古茗，其在2021年至2023年的單店日均GMV分別為：6100元、6300元和6900元，即便2024年前九個月的單店日均GMV下滑至6600元，其單店銷售能力仍遠強于滬上阿姨。

而在閉店方面，2024年上半年，滬上阿姨閉店數量達到531家，為報告期內閉店數量新高，2021年至2023年，滬上阿姨閉店數量分別為：210家、393家和370家。根據華安證券發布的研報，2023年，滬上阿姨的閉店率為7.7%，高于其他主流品牌的閉店率。

從閉店的實際情況來看，大部分是加盟店停止了門店的經營運作。對此公司解釋稱，原因包括：門店租賃到期且加盟商無法獲得替代地址；加盟商無法以理想盈利經營門店；公司因有關加盟商違約而終止。

實際上，在加盟模式下，隨著加盟店數量的增長，其與品牌方之間的矛盾亦被放上“臺面。”例如在滬上阿姨的盈利模式下，加盟店未經公司許可不得向指定供應商之外的第三方進行外部采購，但滬上阿姨在采購原材料過程中，若伴隨著原材料價格的上漲，加盟店是否會存在被轉嫁成本的風險。

證券之星注意到，此前就有一家位于寧波的滬上阿姨加盟商接受媒體采訪時表示，由于公司向加盟商銷售的物料價格較高，其選擇從外部進貨被公司發現后被要求罰款被拒，隨后公司將其三家門店單方面關閉。滬上阿姨對此回復稱，該加盟商閉店主要原因在于經營不善，閉店與品牌本身并無關系。

“滬咖”品牌單店日均GMV慘淡

證券之星留意到，對于茶飲品牌而言，下沉市場已然成為其布局規劃里愈發關鍵的必爭之處。滬上阿姨也在招股書中提到，隨著三線及以下城市消費者的購買力上升，三線及以下城市現制茶飲店市場將展現巨大潛力。

報告期內，滬上阿姨來自三線及以下城市的收入占比分別為：48.8%、48.3%、49.4%和50.3%，不難看出公司正加大在下沉市場中拓展業績增量，但下沉市場這塊“蛋糕”也被越來越多的茶飲品牌盯上。

從門店數量看，蜜雪冰城和古茗在下沉市場的布局較為深入，截至2023年前九個月，蜜雪冰城在三線及以下城市布局的門店占比達到56.7%，而截至2024年9月30日，古茗有80%的門店位于二線及以下城市，其中38%的門店是鄉鎮門店。另外，包括喜茶、奈雪的茶、茶百道等發源于一線或新一線城市的茶飲品牌也在發力下沉市場，比如茶百道四線及以下城市門店數量從2022年末的19.7%增加至2023年的22.2%，公司稱，將繼續滲透至擁有巨大消費增長潛力的低線級城市。

值得注意的是，對于下沉市場的消費者而言，產品價格、產品競爭力以及品牌影響力等因素，成為他們在眾多茶飲品牌中抉擇的關鍵考量。而在這幾個方面，滬上阿姨并不具有優勢。

證券之星研究發現，在平價市場，定價在2-8元的蜜雪冰城獨占主導，滬上阿姨也于2023年推出“輕享版”對標蜜雪冰城，價格區間在2-12元，截至2024年6月30日，滬上阿姨輕享版加盟店為289家，但輕享版的單店日均GMV已由2023年的1931元下降至2024年1-6月的1716元。

在中價市場，競爭已進入白熱化階段，眾多茶飲品牌的價格紛紛向10-19元這一區間靠攏，這使得消費者在相同價位下擁有了更多選擇。而在產品競爭力方面，茶飲品牌的同質化現象嚴重，以滬上阿姨為例，其“滬上阿姨”品牌主打水果茶，但包括古茗、喜茶、茶百道等主流茶飲品牌亦以水果茶為主打，由此消費者易缺乏忠誠，推陳出新與門店加密更為重要，這也是滬上阿姨近年在加速擴張門店的原因之一。

此外，根據艾媒咨詢《中國新式茶飲消費者品牌喜愛度調研》，消費者最喜歡的品牌是蜜雪冰城，其次是霸王茶姬和喜茶，滬上阿姨雖躋身前十榜單，但與行業頭部品牌影響力相比仍有差距。

面對行業內激烈的競爭，滬上阿姨于2022年推出“滬咖”品牌，正式進軍競爭相對緩和的咖啡市場。招股書顯示，“滬咖”一般設于滬上阿姨門店內。但證券之星留意到，公司的咖啡生意不盡如人意，2022年、2023年和2024年1-6月，加盟店中“滬咖”的單店平均GMV為：5.1萬、5萬和2萬；單店日均GMV僅分別為：139元、136元和116元。咖啡業務賺錢能力不強，其門店數量也從2023年的2040家減少至2024年上半年的1902家。這一變化也直觀地反映出其在咖啡市場所面臨的困境。

此外，茶飲品牌跨界咖啡，滬上阿姨并不是第一家，據了解，包括蜜雪冰城、茶顏悅色、甜啦啦、古茗、七分甜等品牌亦推出咖啡產品，但市場表現平平，滬上阿姨能否成為中國咖啡市場的有力競爭力量，從目前的表現看，咖啡這條路并不好走。(本文首發證券之星，作者|吳凡)