近期，理想汽車-W(02015.HK，下稱“理想汽車”)在官微宣布累計銷量破百萬。數據顯示，其理想ONE累計交付超21萬輛，理想L6、L7、L8、L9分別累計交付突破15萬輛、25萬輛、20萬輛、23萬輛，但MEGA的銷量情況并未得到披露。

證券之星注意到，理想汽車可謂喜憂參半，根據第三季度經營數據，公司銷量與營收雙雙創下歷史新高，但收入增速呈現大幅放緩的趨勢，凈利潤也僅同比微增0.3%，前三季度更是出現了增收降利的情形。第三季度盈利增長乏力背后，理想汽車的車輛毛利率出現同比下滑，主要是隨著售價更低的理想L6大賣，今年以來單車售價持續下滑。同時，投資虧損也一定程度上影響了盈利能力。

對于第四季度的業績展望，理想汽車沒有保證銷量持續高增長的底氣。其第四季度的交付指引同比增速為21.4%至29%，低于去年同期交付指引三位數的增速，被市場認為保守。值得一提的是，雖然過去一年銷量不足50萬輛，但理想汽車還是搶先給CEO確認了一筆5.93億元的股權激勵費用，公司認為今年有望達成年銷50萬輛的成績。

單車均價下滑影響Q3凈利潤

三季報顯示，今年第三季度，理想汽車實現營收428.74億元，同比增長23.6%，創下歷史新高。理想汽車表示，季度營收創歷史新高，主要得益于理想L6的熱銷以及30萬元以上產品ADMax車型銷量占比持續增長。從收入增速來看，去年同期理想汽車的營收增速達到271.2%，今年增幅顯著放緩。在此情況下，理想汽車第三季度凈利潤為28.21億元，同比微增0.3%。

產品端來看，利潤增長乏力與毛利率下行不無關系。第三季度整體毛利率為21.5%，同比下滑0.5個百分點，環比增長2個百分點。其中車輛毛利率為20.9%，同比下滑0.3個百分點，但較第二季度增長了2.2個百分點。理想汽車方面表示，車輛毛利率較今年第二季度增加主要由于成本下降，但部分被主要因不同產品組合導致的平均售價降低所抵消。

事實上，車輛毛利率的同比下滑與低價產品占比不斷提高有關。隨著理想L6的放量，理想汽車第三季度交付15.28萬輛，同比增長45.4%，細分市場占有率由第二季度的14.4%升至17.3%。理想汽車在售車型中，理想L6是銷量主力，今年4月上市至今已累計交付超15萬輛。民生證券研報顯示，理想L9、L8、L7、L6、MEGA單季銷量分別占2024年Q3銷量的14.3%、12.5%、22.5%、49.2%和1.5%。理想L6的銷量占比由Q2的36.1%提升到49.2%。

證券之星注意到，在售的五款車型中，理想L6的價格已下探到30萬元以下，因此理想汽車單車均價也不斷下滑。第三季度的單車售價從去年同期的約31.98萬元下降至今年的27.04萬元。環比來看，也較一、二季度的30.16萬元、27.92萬元進一步下滑。

另一方面，理想汽車投資虧損也影響了利潤增速。今年第三季度，公司利息收入及投資收益為-2197.9萬元，與之相比，去年同期則大幅盈利4.4億元，上個季度也盈利達3.7億元。對此，東吳證券(601555.SH)認為，主要來自知行汽車科技(01274.HK)投資收益下滑影響。

值得一提的是，第三季度凈利潤的小幅增長未能改變前三季度增收降利的局面。前三季度，理想汽車實現營收1001.86億元，同比增長22%；對應凈利潤45.13億元，同比下滑25.5%。其中，上半年凈利潤16.92億元，同比下滑47.8%。

Q4交付指引增速趨緩

接下來的收官季，投資者更關心的是理想汽車的增長潛力。

第四季度業績展望顯示，理想汽車預計交付量為16萬輛至17萬輛，同比增長21.4%至29%；收入方面預計為432億元至459億元，同比增長3.5%至10%。按第四季度交付指引估算，理想汽車今年全年交付量約在50.18萬輛至51.18萬輛。

對比之下，理想汽車今年三季度交付指引為14.5萬輛至15.5萬輛，同比增速為38%至47.5%，而去年四季度交付指引同比增長達169.9%至176.3%。

有分析師在2024年Q3業績電話會上問道，理想汽車第四季度是否有銷售政策調整？今年盡管多了一款車，但銷量指引較為保守，是否今年的銷售政策不會有去年那么多補貼？不過理想汽車方面并沒有直面回應，僅表示在銷售網絡方面，公司啟動了新一輪營銷改革，賦予銷售區更多運營自主權。針對不同省份的競爭格局，理想汽車會制定具有針對性的區域銷售政策。

會上，理想汽車管理層表示，我們希望公司明年的新能源汽車銷量增長速度能夠達到整個高端新能源汽車市場增長速度的兩倍。

事實上，今年以來，理想汽車已多次下調銷量目標。由于一季度銷售訂單不及預期，理想汽車在3月份調低了第一季度交付量目標至7.6萬輛-7.8萬輛，下調幅度約24%。此外，在純電車型推出前夕，理想汽車的年銷量目標是80萬輛，后下調至56萬輛-64萬輛。

證券之星注意到，業績展望趨于保守背后，理想汽車遇到了增長困境。一方面，理想L6雖然收獲熱銷，但很大程度上是對理想L7、L8、L9等既有車型份額的瓜分，并非實現向新領域的突破。同時，首款純電MPV車型MEGA市場銷量持續低迷，導致理想汽車將新款純電動汽車計劃由今年下半年推遲至2025年。

另一方面，其增程式車型現在面臨著諸多同行的“圍剿”，先發優勢越來越小。高端領域有品牌定位和技術能力更強的問界，而在性價比賽道有零跑汽車(09863.HK)發力，截斷了理想汽車的“下沉”路徑。此外，嵐圖、深藍、哪吒、阿維塔等都已經推出了增程式車型。

CEO搶先確認股權激勵費用

由于對MEGA節奏判斷失誤，理想汽車銷量一度遇挫，在理想L6的帶動下才重回增長。截至10月底，理想汽車今年累計銷量39.33萬輛，同比增長38%。

然而，第四季度尚未結束，理想汽車卻先一步為CEO發了一筆巨額股權激勵費用。理想汽車CFO李鐵在Q3業績會上表示，截至9月30日，公司預計第四季度累計前三個季度的交付量，有望滿足第一期股權激勵的業績條件，即在連續12個月內總交付量有望達成50萬輛。因此，公司在第三季度確認了5.93億元的股權激勵費用，預計第四季度還將增加4200萬元。

據了解，2021年3月，理想汽車董事會通過了一項CEO期權激勵計劃，即授予理想汽車創始人兼CEO李想約1.09億股B類普通股的期權，行權價格為每股14.63美元。2021年5月5日，獎勵的形式由期權變更為1.09億股B類普通股獎勵或CEO獎勵股份。同年7月，所有首席執行官獎勵股份由B類普通股按一比一基準轉換為A類普通股，緊隨上市后生效。

根據計劃，這些授出的購股權將被分為六個等額部分，每部分約為1809.29萬股，當理想汽車在任何連續12個月內的車輛交付總數超過50萬輛、100萬輛、150萬輛、200萬輛、250萬輛和300萬輛時，即可行使相應的購股權。

證券之星注意到，彼時，理想汽車僅理想ONE一款車型，2021年交付量為9.05萬輛。雖然銷量持續增長，但去年10月至今年9月末的12個月里，理想汽車累計交付量僅為47.36萬輛，尚不滿足第一期的解鎖條件。

提前確認的股權激勵費用及員工薪酬的增加也進一步加大了期間費用的支出，進而侵蝕了利潤。數據顯示，理想汽車第三季度的銷售、一般及管理費用達到34億元，同環比分別增加了32.1%、19.3%，占到收入總額的7.93%。(本文首發證券之星，作者|陸雯燕)