安徽省內(nèi)，共有古井貢酒(000596.SZ)、迎駕貢酒(603198.SH)、口子窖(603589.SH)和金種子酒(600199.SH)四家白酒上市公司，它們被稱為“徽酒四朵金花”。過去幾年，“徽酒四朵金花”中，龍頭始終由古井貢酒霸榜，“榜眼”位置的競(jìng)爭(zhēng)十分焦灼，由迎駕貢酒和口子窖交替擔(dān)任。不過，自2022年，迎駕貢酒反超口子窖后，口子窖未能回到老二的位置。

證券之星注意到，今年上半年，徽酒的競(jìng)爭(zhēng)格局未發(fā)生改變，口子窖位列第三位置。但對(duì)比數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，口子窖今年上半年的歸母凈利潤增速是“徽酒四朵金花”中最慢的。單從白酒銷售來看，口子窖增速也同樣掉隊(duì)其他三家酒企。

為了刺激經(jīng)銷商的拿貨積極性，今年上半年口子窖放寬了打款政策。與之對(duì)應(yīng)的，應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款大幅攀升，這也導(dǎo)致公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流量?jī)纛~驟降。

主力高檔白酒個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)

口子窖一直從事白酒的生產(chǎn)和銷售，主要生產(chǎn)和銷售口子窖、老口子、口子坊、口子酒等系列品牌產(chǎn)品。

財(cái)報(bào)顯示，今年上半年口子窖實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入約31.66億元，同比增長(zhǎng)8.72%；歸母9.49億元，同比增長(zhǎng)11.91%。

作為“徽酒四朵金花”之一，口子窖不可避免的被比較。古井貢酒依舊是“徽酒”老大哥，今年上半年實(shí)現(xiàn)營收138.06億元，同比增長(zhǎng)22.07%；歸母凈利潤35.73億元，同比增長(zhǎng)28.54%；迎駕貢酒營收37.85億元，同比增長(zhǎng)20.44%；歸母凈利潤13.79億元，同比增長(zhǎng)29.59%；金種子酒營收為6.67億元，同比下降13.16%，但歸母凈利潤扭虧為盈，為0.11億元，同比增長(zhǎng)129.35%。

從上述數(shù)據(jù)可以看出，徽酒的競(jìng)爭(zhēng)格局未發(fā)生改變，口子窖仍是老三。不過口子窖的歸母凈利潤增速卻在“徽酒四朵金花”中“墊底”。

不僅如此，單從白酒銷售來看，口子窖增速也同樣掉隊(duì)。今年上半年，在白酒銷售收入方面，古井貢酒為134.28億元，同比增長(zhǎng)22.29%；迎駕貢酒為22.38億元，同比增長(zhǎng)22.12%；金種子酒為5.52億元，同比增長(zhǎng)11.93%；口子窖為30.79億元，同比增長(zhǎng)7.85%。

從財(cái)報(bào)來看，口子窖收入主要來自高檔白酒、中檔白酒和低檔白酒三大產(chǎn)品。具體來看，今年上半年口子窖高檔白酒收入29.73億元，同比增長(zhǎng)7.34%，中檔白酒收入3620.51萬元，同比下降7.14%，低檔白酒收入6990.46萬元，同比增長(zhǎng)50.89%。可見，低檔白酒增速遠(yuǎn)高于高檔白酒，但公司高檔白酒收入占到白酒銷售的近97%，這或許也是其白酒銷售收入增速墊底的原因之一。

證券之星注意到，2017年到2021年，口子窖一直穩(wěn)居徽酒第二的位置，2022年，迎駕貢酒反超口子窖。這一年，口子窖明確了“加快邁入全國白酒第一梯隊(duì)”的戰(zhàn)略目標(biāo)。

面對(duì)激烈的競(jìng)爭(zhēng)，口子窖不惜通過增加費(fèi)用來搶占市場(chǎng)，并舍得在營銷上花錢。今年上半年，口子窖的銷售費(fèi)用達(dá)4.76億元，同期迎駕貢酒為3.02億元。換言之，口子窖賣力營銷，業(yè)績(jī)?cè)鏊賲s遠(yuǎn)不及迎駕貢酒。

隨著省內(nèi)市場(chǎng)內(nèi)卷加劇，徽酒企業(yè)紛紛喊出全國化口號(hào)，但目前來看收效甚微。其中，口子窖省內(nèi)實(shí)現(xiàn)銷售收入26.04億元，同比增長(zhǎng)8.78%，省外實(shí)現(xiàn)銷售收入4.76億元，同比增長(zhǎng)3.07%。可見，口子窖主要收入依舊是大本營。

應(yīng)收票據(jù)、賬款激增

長(zhǎng)期以來，口子窖采用的銷售渠道模式為“大商制”，即由大型經(jīng)銷商全權(quán)代理區(qū)域內(nèi)全產(chǎn)品的營銷活動(dòng)，市場(chǎng)操作、銷售人員安排、銷售費(fèi)用投放均由經(jīng)銷商主導(dǎo)，口子窖僅負(fù)責(zé)生產(chǎn)和品牌宣傳。

據(jù)行業(yè)人士分析，在發(fā)展前期，大商制有助于口子窖以較低的銷售費(fèi)用實(shí)現(xiàn)區(qū)域的快速擴(kuò)展，但這樣的增長(zhǎng)并不是長(zhǎng)久之計(jì)。

一方面，大商獲取利潤之后，對(duì)于推動(dòng)新品研發(fā)、動(dòng)銷的意愿有所怠惰；另一方面，在口子窖發(fā)展的后期，由于廠家對(duì)渠道掌控力相對(duì)較弱，在新品投放、渠道秩序管控、消費(fèi)者培育方面略顯不足。

正因如此，2019開始口子窖通過平臺(tái)公司模式，將銷售渠道扁平化，同時(shí)對(duì)大商的代理權(quán)限進(jìn)行分割，將區(qū)域內(nèi)全部產(chǎn)品代理權(quán)改為分產(chǎn)品代理、發(fā)展團(tuán)購渠道。

口子窖2023年年報(bào)顯示，公司在經(jīng)銷商合作上采取“市場(chǎng)共建，利潤共享”的合作模式，對(duì)經(jīng)銷商分別從意識(shí)、實(shí)力、隊(duì)伍、網(wǎng)絡(luò)、管理五個(gè)方面進(jìn)行全面動(dòng)態(tài)考核管理，對(duì)不具備經(jīng)營能力的客戶會(huì)不定期進(jìn)行梳理，采取優(yōu)勝劣汰，對(duì)不具備發(fā)展?jié)摿Φ慕?jīng)銷商進(jìn)行優(yōu)化或淘汰。

證券之星注意到，在2023年，口子窖的合同負(fù)債同比下滑29.42%，下降至3.98億元。合同負(fù)債的下滑，一定程度上說明經(jīng)銷商向口子窖打款的意愿下降。今年上半年，口子窖合同負(fù)債繼續(xù)下降至3.17億元，同比“腰斬”。

但今年上半年，口子窖的的經(jīng)銷商數(shù)量呈現(xiàn)凈增長(zhǎng)。其中，省內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量?jī)粼黾?家，省外凈增加43家，省內(nèi)外經(jīng)銷商合計(jì)997家。

值得一提的是，為了刺激經(jīng)銷商的拿貨積極性，口子窖放寬了打款政策。今年上半年，口子窖應(yīng)收票據(jù)達(dá)7.75億元，較上年末增長(zhǎng)75.86%；應(yīng)收賬款1300.04萬元，較上年末增長(zhǎng)143.6%。

一位行業(yè)人士表示，應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款，是酒企允許經(jīng)銷商先拿貨后完成付款而產(chǎn)生的項(xiàng)目，金額越高意味著酒企完成業(yè)績(jī)的壓力加大。

更令人擔(dān)憂的是，今年上半年口子窖的經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~僅為392.58萬元，同比暴降86.87%，主要是由于銷售商品收到的現(xiàn)金與支付的稅費(fèi)等現(xiàn)金凈額減少所致。這也反映出公司在現(xiàn)金流管理上的壓力增大，資金鏈問題不容忽視。(本文首發(fā)證券之星，作者|劉鳳茹)