諾思格(301333)專注于臨床CRO(合同研究組織)服務(wù)，為全球醫(yī)藥企業(yè)和科研機(jī)構(gòu)提供綜合的藥物臨床研發(fā)全流程一體化服務(wù)，具備臨床試驗(yàn)全鏈條服務(wù)能力。目前，公司主營業(yè)務(wù)包括臨床試驗(yàn)運(yùn)營服務(wù)(CO)、臨床試驗(yàn)現(xiàn)場管理服務(wù)(SMO)、生物樣本檢測服務(wù)(BA)、數(shù)據(jù)管理與統(tǒng)計(jì)分析服務(wù)(DM/ST)、臨床試驗(yàn)咨詢服務(wù)、臨床藥理學(xué)服務(wù)(CP)。公司收入實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，短期利潤有所波動;2018年至2023年，公司營業(yè)收入和歸母凈利潤年復(fù)合增長率分別為17.19%和27.44%。

臨床CRO市場規(guī)模不斷擴(kuò)容，國內(nèi)格局尚未完全固化。新藥研發(fā)周期長、投入大、風(fēng)險(xiǎn)高，臨床CRO主要是協(xié)助藥物研發(fā)公司針對各個(gè)不同藥物開展臨床試驗(yàn)相關(guān)的各項(xiàng)工作。臨床試驗(yàn)是新藥研發(fā)中花費(fèi)最高、價(jià)值量最大的一環(huán)，臨床CRO通過專業(yè)的項(xiàng)目管理能力，可以縮短藥物研發(fā)周期，降低藥物研發(fā)費(fèi)用，從而幫助醫(yī)藥企業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量的研究和低成本的投入。受益于藥企的創(chuàng)新轉(zhuǎn)型及國家臨床政策的出臺，中國臨床CRO市場規(guī)模不斷擴(kuò)容，預(yù)計(jì)2030年將增長到1863.9億元。此外，全球臨床CRO市場的競爭格局相對集中，2021年前5大企業(yè)占據(jù)65.4%的市場份額，而我國2023年前5大企業(yè)占據(jù)22.82%的市場份額，市場競爭尚未完全固化，未來市場份額有望向頭部企業(yè)集中。

臨床試驗(yàn)運(yùn)營服務(wù)(CO)為公司業(yè)務(wù)核心，覆蓋臨床試驗(yàn)全過程。公司臨床運(yùn)營部成立于2008年，目前基本覆蓋全國臨床試驗(yàn)涉及的城市及地區(qū)，累計(jì)服務(wù)500余項(xiàng)I期至IV期臨床試驗(yàn)。近年來，CO業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定增長的趨勢，收入從2018年的2.11億元增長到2023年的3.54億元，毛利從2018年的0.62億元增長到2023年的1.41億元。

數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)(DM/ST)加速發(fā)展，結(jié)構(gòu)優(yōu)化盈利提升。根據(jù)沙利文數(shù)據(jù)，2024年，中國、美國數(shù)統(tǒng)市場空間分別為15.2億美元、49.3億美元，海外數(shù)統(tǒng)市場空間更為廣闊，公司也將大力發(fā)展海外業(yè)務(wù)，以子公司諾思格美國為窗口吸引海外訂單。目前，公司收入結(jié)構(gòu)仍以國內(nèi)為主，2023年，國內(nèi)外收入占比分別為93%、7%，而國外業(yè)務(wù)毛利率顯著高于國內(nèi)業(yè)務(wù)，2023年國內(nèi)外毛利率分別為39.42%、45.06%，未來隨著數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)的發(fā)展，高毛利的海外收入占比不斷提升，公司整體盈利能力不斷得到優(yōu)化。

臨床CRO國際化空間大，定價(jià)及支付端變革有望提升國際競爭力。目前，我國以本土臨床試驗(yàn)為主，MRCT(多區(qū)域臨床試驗(yàn))占比較低，2023年僅為6.7%。近期創(chuàng)新藥支持政策密集出臺，創(chuàng)新藥定價(jià)及支付或?qū)⒌玫矫黠@改善，MNC(跨國公司)等對我國市場的重視程度及在我國開展的MRCT數(shù)量有望快速增長，其勢必會推動我國本土臨床CRO在亞太地區(qū)產(chǎn)業(yè)地位和MRCT項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)的不斷提升、企業(yè)的國際話語權(quán)也有望持續(xù)增強(qiáng)。

公司新增合同金額高增長，高管具備豐富行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。近年來，公司不斷加大商務(wù)拓展與品牌推廣力度，2023年實(shí)現(xiàn)新增合同金額9.76億元，同比增長20.05%。此外，公司高管團(tuán)隊(duì)具備豐富行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，具備超過15年醫(yī)藥行業(yè)經(jīng)驗(yàn)及美國FDA藥審中心從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，從而賦能客戶新藥臨床研究。

太平洋證券表示，公司作為行業(yè)領(lǐng)先的臨床CRO公司，具備行業(yè)競爭優(yōu)勢，近年來公司持續(xù)推進(jìn)海外及數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)發(fā)展，未來隨著高毛利的海外及數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)占比提升，公司整體盈利能力將不斷提升。預(yù)計(jì)2024年至2026年公司營業(yè)收入分別為8.79億元、10.68億元、12.92億元，同比增長率分別為21.9%、21.5%、20.9%;對應(yīng)歸母凈利潤分別為1.70億元、2.10億元、2.60億元，同比增長率分別為4.5%、23.6%、23.7%。參考可比公司的平均市盈率，給予公司2024年35倍PE估值，對應(yīng)目標(biāo)市值59.5億元，首次覆蓋給予“買入”評級。

華創(chuàng)證券表示，國內(nèi)醫(yī)藥市場環(huán)境逐漸向好，研發(fā)需求有望逐步向好，公司作為創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈臨床CRO環(huán)節(jié)全方位、全鏈條服務(wù)提供商，表現(xiàn)有望超出行業(yè)平均水平。預(yù)計(jì)2024年2026年公司歸母凈利潤分別為1.66億元、2.20億元、2.81億元，同比增長率分別為2.3%、32.2%、27.6%。參考可比公司估值水平，給予公司2024年31倍PE估值，對應(yīng)目標(biāo)市值51億元，維持“推薦”評級。

記者 劉希瑋