下半年以來，貨幣政策出現(xiàn)了微妙變化。7月初，央行在公開市場開啟精準(zhǔn)調(diào)控模式，7天逆回購調(diào)控量由百億級別降至十億級別，下半年的操作以日常維持幾十億逆回購，并在跨月跨季的特殊時點加大投放量為主要模式。

公開市場縮量投放，一方面由于市場利率和政策利率偏離較多，另一方面央行也希望通過邊際縮量態(tài)度，對市場逐漸抬頭的高杠桿和資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象進行警示。

今年以來，為支持實體經(jīng)濟，央行通過兩次降準(zhǔn)釋放了大量長期資金，疊加年初央行上繳1.1萬億利潤，貨幣市場流動性整體充裕。然而，由于實體需求較為疲軟，資金向?qū)嶓w經(jīng)濟的傳導(dǎo)效果有待觀察，貨幣市場利率下探，一年期國股存單利率從年初2.6%降至2%附近，隔夜加權(quán)價格在1%-1.3%左右震蕩，貨幣基金收益率全面進入“1”時代。

10月，制造業(yè)和非制造業(yè)PMI雙雙落入榮枯線以下，疫情散點多發(fā)對生產(chǎn)企業(yè)以及服務(wù)業(yè)產(chǎn)生一定影響，房地產(chǎn)復(fù)蘇進程較慢不及預(yù)期，外需也面臨一定壓力。受中美利差影響，人民幣貶值壓力加大，我國匯率強調(diào)“以我為主”，匯率壓力或?qū)罄m(xù)進一步寬松政策產(chǎn)生一定制約。

會議強調(diào)，要把發(fā)展經(jīng)濟的著力點放在實體經(jīng)濟，實現(xiàn)經(jīng)濟的高質(zhì)量發(fā)展，“質(zhì)”重于“量”，并且要加強金融對實體經(jīng)濟的支持力度。我們認(rèn)為，下一階段的政策方向會專注于將資金引入實體經(jīng)濟。

從金融機構(gòu)助力實體經(jīng)濟措施看，增加企業(yè)貸款與債券融資、降低同業(yè)投放比例，逐漸將淤積在金融體系內(nèi)的流動性輸送到實體企業(yè)中，將是銀行下一步的主要方向。隨著會議精神不斷落實，我們可以預(yù)期相關(guān)政策將會陸續(xù)出臺，市場對下一階段政策思路也在進行不斷學(xué)習(xí)與解讀。

站在當(dāng)前時點，我們認(rèn)為，貨幣市場利率最低點已經(jīng)過去，后續(xù)將迎來緩慢提升。