紫燕食品(603057)是國(guó)內(nèi)歷史悠久的佐餐鹵味龍頭，在華東區(qū)域形成了很強(qiáng)的品牌力。公司成立于1989年，主營(yíng)鹵制品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，現(xiàn)已建成多座大型標(biāo)準(zhǔn)工廠，在全國(guó)范圍內(nèi)開設(shè)超過5300家品牌連鎖店，是其他佐餐鹵味頭部品牌的5倍以上，處于絕對(duì)領(lǐng)軍地位。目前，公司全國(guó)化進(jìn)程如火如荼，計(jì)劃開店1萬(wàn)家。2021年公司實(shí)現(xiàn)收入/凈利潤(rùn)分別為30.9億元/2.7億元，對(duì)應(yīng)近三年CAGR分別為12.7%/15.1%。

佐餐鹵味市場(chǎng)空間大，產(chǎn)品單價(jià)高，生命周期長(zhǎng)。對(duì)比休閑鹵味，佐餐鹵味多以正餐消費(fèi)為主，消費(fèi)者更關(guān)注口味和質(zhì)量，消費(fèi)剛性更強(qiáng)，因此消費(fèi)頻次高，價(jià)格敏感度低。供需兩旺背景下，佐餐鹵味已經(jīng)迎來良好的發(fā)展契機(jī)，未來行業(yè)集中度還將進(jìn)一步提升，品牌化和連鎖化潛力將逐步釋放。根據(jù)沙利文數(shù)據(jù)，2021年，我國(guó)佐餐鹵味零售端市場(chǎng)規(guī)模超過1800億元，并以10%左右的速度高速增長(zhǎng)，市場(chǎng)規(guī)模約為休閑鹵味市場(chǎng)的兩倍。根據(jù)艾媒咨詢，2019年，我國(guó)佐餐鹵制品行業(yè)CR5約為4.1%，紫燕食品市占率為2.62%，市場(chǎng)份額超過第2-5名的總和。相較于休閑鹵制品20%的CR5水平，佐餐鹵制品行業(yè)市場(chǎng)集中度存在很大的提升空間。

紫燕食品產(chǎn)品端優(yōu)勢(shì)明顯，核心大單品“夫妻肺片”具有較強(qiáng)護(hù)城河。公司90%左右的主營(yíng)收入來自于鮮貨產(chǎn)品，“夫妻肺片”作為大單品收入占比超三成，由于用料上乘、調(diào)味獨(dú)特，可以因地制宜微調(diào)口味，適口性強(qiáng)，受到了各地消費(fèi)者的喜愛，銷售收入從2018年的6.28億元增長(zhǎng)至2021年的9.33億元，CAGR為14.11%，已經(jīng)構(gòu)建了較強(qiáng)的產(chǎn)品壁壘。公司產(chǎn)品研發(fā)能力強(qiáng)，產(chǎn)品矩陣豐富，口味變化性強(qiáng)，以川鹵口味為基礎(chǔ)，揉合粵、湘、魯眾味，除“夫妻肺片”外，還衍生出“百味雞”“紫燕鵝”“藤椒雞”以及“虎皮鳳爪”“霸王鴨脖”等百余種產(chǎn)品，覆蓋佐餐、休閑零食場(chǎng)景，滿足客戶一站式的購(gòu)物需求。

公司單店模型成熟，全國(guó)化布局與先進(jìn)的信息化水平為后續(xù)業(yè)務(wù)擴(kuò)張打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。第一，單店投入產(chǎn)出高：由于公司主營(yíng)佐餐類鹵味休閑食品，相比較于休閑鹵味，客單價(jià)相對(duì)較高，因此單店銷售收入高于同行，根據(jù)公司招股說明書和草根調(diào)研，公司經(jīng)銷商及門店環(huán)節(jié)的毛利率在35%-40%，凈利率在11%-15%，初始投資回本周期在13-16個(gè)月左右，基本符合“投資金額較小，投資回報(bào)較快”的特征。第二，擁有較高的信息化水平和完善的供應(yīng)鏈：目前公司已經(jīng)在寧國(guó)、武漢、連云港、濟(jì)南、重慶建立了高標(biāo)準(zhǔn)的區(qū)域中心工廠，初步形成了全國(guó)性的產(chǎn)能布局，能達(dá)到前一天下單、當(dāng)天生產(chǎn)、當(dāng)日或次日配送到店的要求。同時(shí)公司實(shí)現(xiàn)核心業(yè)務(wù)的全系統(tǒng)化管理，并完成了不同系統(tǒng)之間的集成整合，信息化建設(shè)水平高。

上市募資進(jìn)一步強(qiáng)化優(yōu)勢(shì)、彌補(bǔ)短板，為全國(guó)化布局提供良好供應(yīng)鏈和品牌力支撐。公司上市發(fā)行4200萬(wàn)股，募集到5.65億元：一、57%用于新建產(chǎn)能，計(jì)劃在2021年基礎(chǔ)上提升26%;二、14%用于建設(shè)大型倉(cāng)儲(chǔ)基地，公司利潤(rùn)率波動(dòng)主要和成本有關(guān)，通過增加囤貨能力可以平滑成本波動(dòng);三、14%用于品牌營(yíng)銷，對(duì)品牌營(yíng)銷的重視度在逐步提升，開始加強(qiáng)對(duì)年輕消費(fèi)群體的觸達(dá)。

安信證券表示，紫燕食品憑借著強(qiáng)勁的品牌力，現(xiàn)已成為餐桌鹵味行業(yè)的細(xì)分龍頭，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。短期來看，隨著疫情恢復(fù)，公司線下門店動(dòng)銷持續(xù)好轉(zhuǎn)，營(yíng)收環(huán)比迎來修復(fù)。長(zhǎng)期來看，公司募投產(chǎn)能落地，疊加完善供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，未來公司將進(jìn)一步憑借兩級(jí)經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)加快全國(guó)擴(kuò)張進(jìn)程，享受行業(yè)集中度提升帶來的紅利。預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入分別為35.7億元、44.5億元、53.8億元，同比增長(zhǎng)分別為15%、25%、21%，凈利潤(rùn)分別為2.44億元、4.03億元、5.19億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.59元、0.98元、1.26元。首次評(píng)級(jí)給予增持-A評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)34.20元/股，對(duì)應(yīng)2023年35倍PE估值。

國(guó)海證券表示，佐餐鹵味市場(chǎng)規(guī)模是休閑鹵味的兩倍，公司龍頭地位顯著，擁有成熟的單店模型，相對(duì)全國(guó)化的供應(yīng)鏈布局以及穩(wěn)定的經(jīng)銷商團(tuán)隊(duì)，未來有望受益于行業(yè)集中度的提升。預(yù)計(jì)公司2022-2024年EPS分別為0.68元、0.84元、1.09元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。記者 劉?，|