春節(jié)過后，A股迅速進入調(diào)整，上證指數(shù)從春節(jié)后第一個交易日(2月18日)的3731.69點不斷下跌，直至3月9日觸及3328.31的最低點，半個多月的時間里跌掉了400多點。在市場連續(xù)陰跌之際，基金重倉的“核心資產(chǎn)”紛紛開啟暴跌模式，金龍魚、瀘州老窖、愛爾眼科、通威股份等各行業(yè)的績優(yōu)股跌幅均在40%以上。截至目前，在5000只偏股型公募基金中，88.6%的基金最大回撤超過10%，28只基金的最大回撤超過30%。

經(jīng)過了一個月的調(diào)整，A股短期底部是否基本探明?二季度主要投資機會在哪里?《大眾證券報》記者連線多位財經(jīng)知名人士，從多個維度來解答這些疑惑。

本輪調(diào)整本質(zhì)是估值回歸

《大眾證券報》：對于A股市場春節(jié)后出現(xiàn)下跌的現(xiàn)象，很多市場專業(yè)人士用美債收益率提高和美國通脹預(yù)期抬升來解釋。從國內(nèi)因素來看，一是中美利差縮小，導(dǎo)致外資流出A股;二是國際大宗商品價格暴漲使得中國出現(xiàn)輸入型通脹，倒逼央行提高利率。請問什么才是一季度市場下跌的原因，抱團股下跌是否已經(jīng)結(jié)束?

李大霄(英大證券研究所所長)：首先是技術(shù)上的原因，市場從2020年3月19日漲起來，到今年的2月18日，月線來看基本上漲了11個月，上漲的幅度也比較大，上漲的時間也比較長。現(xiàn)在調(diào)整了一個半月，我覺得應(yīng)該是一個正常技術(shù)性調(diào)整。目前指數(shù)還在十個月的均線支撐之上，還是一個上升趨勢，就算是橫在那里一段時間，也沒有破壞整個形態(tài)。其次，美股的調(diào)整引發(fā)全球市場震蕩，納指的調(diào)整比較多，美債十年期收益率從0.5大幅拉升到1.7，使得風(fēng)險收益率上行，帶來對高估值成長股的調(diào)整。第三，是由于資金的集中度引發(fā)，即外資流入和基金的爆發(fā)性增長使得資金供應(yīng)集中在一個時間段。為什么2月18日那個時候往上沖的那么厲害?后續(xù)沒有那么多資金的時候，就會有階段性的調(diào)整。我覺得，現(xiàn)在調(diào)整基本上接近結(jié)束，從2月18日調(diào)整到3月9日一直延續(xù)到3月25日，這個地方可能形成雙底。另外，可以看到基金重新又開始發(fā)了，北上資金也重新流入，很多基金產(chǎn)品凈值也調(diào)整20%乃至30%，股市的泡沫也有一定的釋放。

李迅雷(中泰證券首席經(jīng)濟學(xué)家)：市場調(diào)整的本質(zhì)還是估值回歸。過去兩年的市場增量資金大幅增長，在機構(gòu)投資者的主導(dǎo)下，進入“好賽道”，導(dǎo)致這些熱門賽道上的估值水平大幅提升。事實上，這輪下跌幅度大的主要是熱門賽道上的股票。據(jù)統(tǒng)計，過去兩年這類股票的平均漲幅達到150%，其中120%的漲幅是靠估值提升來實現(xiàn)的。但去年6月，央行就開始收緊信用了。中國的債券市場一開始就是機構(gòu)投資者的市場，能夠敏銳反映貨幣政策的變化，而股市還是典型的散戶市場，對利率和通脹的反應(yīng)并不敏感。這輪美債收益率的提升和對通脹預(yù)期的炒作，并沒有給國內(nèi)債券市場帶來什么影響。從美國資本市場的歷史數(shù)據(jù)看，十年期美債收益率變化對道瓊斯指數(shù)的估值影響不大，但對納斯達克指數(shù)的估值影響要明顯些，這與國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板指數(shù)近期下跌幅度較大也存在一致性。但由于A股大市值公司多為傳統(tǒng)行業(yè)，且估值水平已經(jīng)比較合理甚至偏低了，故受美債收益率或通脹預(yù)期的影響更小，可以起到穩(wěn)定指數(shù)的作用。

莊宏東(奶酪基金董事長)：我們認為核心原因還是估值過高。最近市場下跌，有些人歸因為美國十年國債收益率上升，但實際上歷史發(fā)生過很多次國債收益率上升的情況，和市場漲跌并沒有明顯規(guī)律。最近白馬股大跌的同時，也有許多低估值板塊，例如金融、地產(chǎn)、周期等，出現(xiàn)逆勢上漲。最近的市場調(diào)整更多還是估值回歸的過程。農(nóng)歷春節(jié)后抱團股出現(xiàn)松動，以消費為首的熱門板塊出現(xiàn)一定回調(diào)，但大部分消費公司的估值依然是偏高，目前投資性價比不高，我們還是會選擇耐心等待。但確實也有小部分公司，已經(jīng)跌出價值了，可以積極關(guān)注。

樊繼拓(新時代證券策略分析師)：春節(jié)后的調(diào)整，更多是估值層面的修正。從兩個維度來看，現(xiàn)在的估值大概率已經(jīng)能夠吸引不少配置資金入場了。AH股比價近期已經(jīng)回調(diào)到了過去5年的中等水平。A股整體的PB水平已經(jīng)回到了2020年7月以來和2016-2017年的震蕩低點，中樞繼續(xù)下移的可能性不大。用一級行業(yè)3個月漲跌幅標準差來度量市場部分板塊的交易擁擠程度，2020年11月-2021年2月，雖然指數(shù)漲幅不大，但是部分板塊的交易擁擠程度已經(jīng)超過了2020年2月和7月。調(diào)整過后，目前的交易擁擠程度已經(jīng)大幅緩解，下降到了2020年3月和10月的水平，存在著技術(shù)性反彈的內(nèi)在訴求。

盈利驅(qū)動風(fēng)格逐漸占優(yōu)

《大眾證券報》：今年二季度甚至更遠一些的中期投資機會在哪里?碳中和與順周期是否還有機會?

李大霄：一季度市場調(diào)整了，二季度就會好一些。如果一季度不調(diào)整，那么二季度就糟糕了。首先看美國，疫情醫(yī)療推進是快于預(yù)期的，二季度的經(jīng)濟復(fù)蘇也會相對加快。中國的外圍環(huán)境也進一步好轉(zhuǎn)，清明和五一長假可能要放開旅游，旅游活動需求和房地產(chǎn)銷售可能會爆炸性增長，二季度的經(jīng)濟活動應(yīng)該是加快的，基本面推動因素更為突出，看好航空、機場、酒店行業(yè)。今年以來商品漲得非常厲害，所以看好順周期。總體上，大致看好三個層面，第一個是“銀保地”、第二個是順周期、第三個是疫情受損。

李迅雷：樂觀看待接下來的行情，一方面經(jīng)濟正常化的動能尚在;另一方面外部不確定性逐步消退，疊加4月份是一季報窗口期，盈利驅(qū)動的風(fēng)格會逐漸占優(yōu)。估計今年國內(nèi)CPI在1.5%左右，下半年大宗商品價格大概率會下滑，不存在顯著的輸入型通脹壓力，央行大概率不會上調(diào)利率，因為經(jīng)濟的環(huán)比增速會下降。即便美債利率到2%，與國內(nèi)國債還有120個左右基點差距，而且發(fā)了那么多債，美元指數(shù)能否一直走強呢?這種情況下，外資大量出逃的可能性也不大。投資的盈利模式不外乎主要有兩種：一種是大家所熟知的價值投資，即價值發(fā)現(xiàn)，挖掘被低估的品種，然后等待價值實現(xiàn)。另一種則是揣摩市場偏好，如凱恩斯的“選美理論”——自己認為被低估的未必會漲，但大家都喜歡的投資品一定會漲。

樊繼拓：接下來，市場將迎來一段宏觀層面的安全窗口期。年初以來最大的擔(dān)心是通脹和利率上行，這種擔(dān)心如果繼續(xù)發(fā)酵，可能等待央行貨幣政策的實質(zhì)性調(diào)整，后續(xù)觀察這一風(fēng)險的重要時間是4月份的重要會議。在此之前，市場對利率和貨幣緊縮的擔(dān)心可能會暫緩，堅信經(jīng)濟改善的力度和時間均會超預(yù)期。短期來看，由于基數(shù)效應(yīng)，年初的各類宏觀和盈利數(shù)據(jù)可能會有非常大的同比增長，很多數(shù)據(jù)沒法完全通過剔除基數(shù)來觀察，所以投資者對經(jīng)濟未來趨勢的判斷可能會有一段時間的紊亂。商品漲價只完成了一半，周期股的行情依然沒有結(jié)束，但是節(jié)奏上周期股進入投資的第二個階段，波動可能會加大，需要重點尋找個股層面的預(yù)期差。建議關(guān)注有色、化工、保險、汽車、電子等行業(yè)中利潤兌現(xiàn)邏輯較好的標的。這一輪經(jīng)濟回升中，受疫情影響最大的電影、航空、酒店、旅游等行業(yè)將是最晚進入景氣周期的行業(yè)，估值低且業(yè)績拐點的邏輯剛開始發(fā)酵，建議重點關(guān)注。

關(guān)連杰(九鼎財經(jīng)投資經(jīng)理)：目前，抱團股的估值依舊偏高，還有下行空間。碳中和與順周期偏向于概念，碳中和的機會還是在化學(xué)新材料以及化學(xué)原材料的上漲。順周期板塊比如鋼材更多的是由于補庫存。目前股指在二次探底，如果四月初還有一次破位，可以對四、五月份的反彈預(yù)期高一些。國家隊資金在一季度已經(jīng)撤離，機構(gòu)被套其中，機構(gòu)是無力發(fā)動行情的，首先要看國家隊資金在月底會買入哪些股票，預(yù)期應(yīng)該首先關(guān)注的是低估值的藍籌，比如中字頭等。去年是抱團股牛市，但同時也是眾多非抱團個股的熊市。與此對應(yīng)2021年指數(shù)雖然在抱團個股價值回歸的過程中有上行壓力，但也不會走出傳統(tǒng)意義上的全面熊市。今年以來抱團股走熊的同時，已經(jīng)可以看到一些先知先覺的資金開始布局具有優(yōu)異基本面的非抱團錯殺個股。2021年將是經(jīng)濟高速恢復(fù)背景下的結(jié)構(gòu)性牛市。將會是一批伴隨經(jīng)濟基本面復(fù)蘇經(jīng)營強勁增長的優(yōu)質(zhì)錯殺個股的牛市，低估成長個股將會走出比去年抱團個股還要強勁的結(jié)構(gòu)性行情。關(guān)注醫(yī)藥、電子、化工，把握結(jié)構(gòu)性機會。

記者 黃都